
◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇【投資指南】
　　　　　　　　　　互惠基金漫談

　　　　　　　　　　　　童衛平

　　　　自从上世紀末發明投資基金（或称互惠基金，即ＭＵＴＵＡＬ　ＦＵＮ
Ｄ）　以来，投資基金在北美大陸上已經成爲家喩戸曉的投資方式。紐約時報的
一位著名記者在爲全世界最大的投資基金公司ＦＩＤＥＬＩＴＹ成立五十周年寫
的一本介紹ＦＩＤＥＬＩＴＹ公司歴史的書中，將投資基金與計算机相提并論，
作爲本世紀的兩項最偉大發明。由于投資基金的出現，使得无数的普通投資者在
付出很低的管理和經紀費用后，將自己的少量積蓄匯集起来，由職業投資人員進
行管理去投資于各類金融市場。在給自己帶来投資收益的同時，也爲加拿大和世
界各国的企業注入了急需的發展資本。投資基金在某種程度上，幇助促進了加拿
大和世界各国的經濟繁榮。

　　　　在我工作的ＴＰＡ投資計劃公司渥太華辧公室的一次会議上，从多倫多
專程gan3来参加会議的公司創始人ＴＥＤ　ＰＩＥＫＡＲＤＺ曾提到：三十年前
他開始从事投資服務時，加拿大当時只有一个投資基金，即ＴＥＭＰＬＥＴＯＮ
　ＧＲＯＷＴＨ　ＦＵＮＤ。如今我們有多少基金可以選擇ne4？在美国，投資
基金的總数已經超過了７０００个，遠遠超過了紐約股票交易所上市的股票数目。
在加拿大，投資基金總数也遠遠超出１０００　个，大大超出了多倫多股票交易
所上市的股票總数。不僅如此，各種各樣的基金毎个月還在不断地出現。大量投
資基金的存在，既爲我們普通投資者提供了許多過去不曾有的投資机会和便利，
又使得基金投資也變成了一們復雜的学問。

　　　　我愿借本報的專欄，介紹投資，特別是基金投資方面的一些基本知識，
并闡述个人的一些看法和見解，供讀者参考與指正。

一。　第二次世界大戰后北美股市的簡要回顧

　　　　許多朋友提到投資基金，第一个問題是：投資基金的長期回報率到底是
多少？報紙上通常也只提供過去十年期間的基金回報率，使得大家仍然得不到滿
意的答復。

　　　　由于基金的投資分散性特点，使得其回報率在一定程度上與金融市場指
数的總回報率成正比。如果想了解基金長期回報率，則必然要了解金融市場的歴
史。

　　　　在此，我用過去自己積累的歴史数据，爲大家簡單地介紹以下第二次世
界大戰結束后，北美洲股票市場的从興旺、衰退、又興旺的歴史。之所以只介紹
第二次世界大戰后的歴史，是由于戰后我們有了五十多年的太平年景，使得国家
經濟能gou4以自然的規律發展。而在戰時，由于戰争机器的冲撃，使得国家的工
業和經濟必須在一種非正常的状態下爲戰争服務。

　　　　由于多倫多股票交易所３００指数（ＴＳＥ　３００　Ｉｎｄｅｘ）是
以１９７７年才開始正式使用的，在１９７７年以前的ＴＳＥ指数只是用歴史数
据模擬的指数。美国紐約股票交易所的道瓊斯指数（Ｄｏｗ　Ｊｏｎｅｓ　Ｉｎ
ｄｕｓｔｒｉａｌ　Ａｖｅｒａｇｅ）已有１００年以上的歴史。在大多数年代
中，ＴＳＥ經常是随著道瓊斯變化的。

　　　　在四十年代后期到七十年代初的二十多年期間，美国和加拿大的經濟持
續繁榮，国家經濟在低通貨膨脹率的環境中穏定發展。国民生活水准大大提高。
在此期間，北美股市也經歴了二十年的繁榮。道瓊斯指数从１９４８年底的１７
９点躍升到１９６８年底的９４４点。這一時期可称爲北美股市的第一个黄金時
期。

　　　　在此之后由于經濟形勢的變化，特別是七十年代初石油輸出国組織（Ｏ
ＰＥＣ）提高石油价格引起的高通貨膨脹，使得北美股市，特別是美国股市，經
歴了戰后的第一个持續衰退期。

　　　　道瓊斯在１９６８年的高潮之后，在１９６９年曾一度下跌到６００点
左右。雖然勉強在１９７３年初短暫地停留在１，０００点大關之上，但在１９
７３年到１９７４年的股市大低潮中又跌到了５７５点，即下跌了４５％。在此
之后一直到１９８２年８月，道瓊斯一直委靡不振，未曾冲出１，０００大關。

　　　　在１９８０年新上任的美国中央銀行行長Ｐａｕｌ　Ｖｏｌｋｅｒ果断
地向通貨膨脹開戰，將美国中央銀行利率提高到前所未聞的２０％。此舉有效地
控制了通貨膨脹。ling4外加上其后冷戰時期軍備競賽的結束，産生了通貨膨脹
效果，使得北美經濟開始了第二个持續繁榮期。

　　　　从１９８２年８約中旬，道瓊斯从７８０点開始，在同年１０月１１日
再破１，０００点大關。該指数从此勢如破竹。在經歴了１９８７年和１９９０
年兩次短暫大下跌后，到今年七月已突破了８，２００点。這一階段可称爲北美
股市的第二个黄金時期。

　　　　加拿大的ＴＳＥ指数，在１９７３年到１９７４年的股市大低潮中下跌
了３５％。之后由于黄金、石油以及其他工業原料的价格飛漲，使得ＴＳＥ在七
十年代中期之后表現非凡，遠遠超出了道瓊斯。在１９７９年到１９８０年的某
个十二个月期間，ＴＳＥ指数竟上漲了　９０％，創下了ＴＳＥ歴史上十二个月
回報率的記録。在整个高通貨膨脹的七十年代中，大量自然資源股票随著升値。
使得加拿大股市比美国股市表現要好。而道瓊斯在１９６９年到１９８１年期間，
除去通貨膨脹之后的實際回報率是負値。

　　　　在八十年代中，加拿大股市随美国股市上升。但由于自然資源价格的持
續下降，使得加拿大股市的表現較之美国股市遜色。从１９７７年的１，０００
点開始，ＴＳＥ在１９８７年８月達到４，１１２点。在同年１０月１９日的黒
色星期一下跌了１８％（道瓊斯在同日下跌了２４％）之后，ＴＳＥ一直振作不
起来，該指数在之后六年中只是在３，０００與４，０００点之間徘徊。直到１
９９３年后期，ＴＳＥ才重新突破１９８７年創下的記録。至今年七月底，ＴＳ
Ｅ指数已上升到６，８７６点。

　　　　到今年六月底止，美国股市指数的一年、三年、五年和十年的平均總回
報率各是３６。４％、２８。８％、２３。２％和１５。１％。加拿大ＴＳＥ指
数在同期中的回報率各是３０。１％、１９。５％、１６。５％和８。８％。加
拿大的股票基金（ｅｑｕｉｔｙ　ｆｕｎｄ）在同期中的回報率是２６。６％、
１７。３％、１４。０％和７。８％。在過去的五年中，加拿大的平均通貨膨脹
率大約只有２％。朋友們如果在五年前投入一个表現平平的股票基金，毎年實際
的平均回報率大約應該在１２％。

　　　　从１９６８年到今年七月底這二十九年多的期間，ＴＳＥ指数的平均回
報率大約在１１。０％。

二。處理投資回報率與風險度的關系

　　　　在第一部分，我簡要介紹了第二次世界大戰后北美股票市場的歴史。在
這一部分，我將針對大多数投資者所具有的共同心理，来討論如何處理回報率和
風險度的關系。

　　　　首先我向大家提一个問題：“在投資中什麼事情對ni3最重要？”許多
朋友可能会説，当然是賺錢了。其實不對。在投資中最重要的是要保住本錢，賺
錢是第二位的。如果輸掉了从工作中辛辛苦苦賺来的錢，na3里還有賺錢可言？

　　　　金融市場上的大師們无一例外地把保住本錢放在首位，這就是他們爲何
能在金融市場的大起大落中生存和致富的原因。

　　　　紐約華尓街著名的投資家　Ｖｉｃｔｏｒ　Ｓｐｅｒａｎｄｅｏ　在他
積一生經驗教訓所著的“職業投机之准則”（Ｐｒｉｎｃｉｐｌｅｓ　ｏｆ　Ｐ
ｒｏｆｅｓｓｉｏｎａｌ　Ｓｐｅｃｕｌａｔｉｏｎ）一書中，列出了他在几十
年金融□場生涯中嚴格奉行的三条准則：（１）保住本錢（ｐｒｅｓｅｒｖａｔ
ｉｏｎ　ｏｆ　ｃａｐｉｔａｌ）；（２）賺錢要有連續性（ｃｏｎｓｔａｎｔ
　ｐｒｏｆｉｔａｂｉｌｉｔｙ）；（３）争取高回報率（ｓｕｐｅｒｉｏｒ　
ｒｅｔｕｒｎ）。

　　　　三条准則中，第一条是最重要的，第二条比第三条重要。只有在滿足保
本和持續賺錢之后，他才考慮冒高風險去争取高回報率。Ｓｐｅｒａｎｄｅｏ在
他一生中，看到了許許多多在短時期中冒險發迹的風云人物。但這些人大多都因
后来不控制投資的風險度而破産，从華尓街上銷声匿迹。

　　　　Ｓｐｅｒａｎｄｅｏ由于嚴格控制風險度，在１９７１年到１９８９年
的十八年中，他創造了平均毎年７２％的平均回報率，并且没有在任何一年輸錢
的驚人記録。換句話説，他在第一年投入的＄１，在１８年后變成了＄１０，０
９２。

　　　　以上准則不僅僅適用于職業投資家，也適用于所有的普通投資者。對許
多朋友来説，只要冒較低風險度，使自己的投資持續穏定地増長，早晩總会達到
目的。但如果想冒險走一条捷徑，便很可能会一敗塗地。

　　　　賺錢并无捷徑。既需要正確的判断，又需要辛勤的勞動。既要持樂觀態
度，又要謹慎小心。我在此舉一个例子。温哥華股票交易所上市的股票中，大量
是黄金鑽探公司。這些公司發行股票籌得一筆資金去探礦。他們成功的机会到底
有多大ne4？据Ｆｉｎａｎｃｉａｌ　Ｐｏｓｔ報紙的一个統計数字。在過去在
温哥華股市上過市的数以千計的這類公司中，最終只有　１％到２％的公司變成
了象Ｂａｒｒｉｃｋ　Ｇｏｌｄ或Ｐｌａｃｅｒ　Ｄｏｍｅ這樣的大型金礦公司。

　　　　朋友們大概絶不会去玩賭場中取勝率只有２％的角子机。但年復一年，
許多投資者還是愿意冒極大風險去買這類股票，期待著自己能成爲２％中的幸運
者。

　　　　有些朋友可能要問，有没有誰能gou4持續選中賺錢的股票ne4？从長期
看来這是一件不可能的事情。投資大師Ｓｉｒ　Ｊｏｈｎ　Ｔｅｍｐｌｅｔｏｎ
説過，他曾經擁有的股票中，三分之二是賺錢的，ling4外三分之一是輸錢的。
Ｔｅｍｐｌｅｔｏｎ由于創立了很大的投資基金公司Ｔｅｍｐｌｅｔｏｎ　Ｉｎ
ｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ，已成爲北美金融界的著名人物。他在股票投資上也只
能做到如此，普通的業余投資者的取勝机会可能比他大ma3？

　　　　同股票相比，投資基金由于投資的分散性，把投資的風險度降低了很多。
如果朋友們的目標只是在冒較小風險的条件下達到市場的平均回報率或略高于平
均回報率，投資基金其實是比股票更好的選擇。

三。投資基金與股票之比較

　　　　直到十几年之前，大多数的投資者還是通過直接買賣股票投資。随著越
来越多投資基金的出現，許許多多的普通投資者已經轉向用基金来進行投資，而
不再直接投資與股票。

　　　　對大多数朋友来説，究竟na3一条途徑更好ne4？我个人的看法是：除了
少数有豐富金融知識和投資經驗，并且能gou4承受較大風險和投入大量時間的投
資者外，大多数普通的投資者應該通過基金来投資。爲什麼ne4？我在下面將投
資基金與股票作一比較。這里所指的基金僅胡于股票基金（ｅｑｕｉｔｙ　ｍｕ
ｔｕａｌ　ｆｕｎｄ）。

　　　　股票的確比投資基金要靈活，投資者可以在股票市場的任何交易時間買
入和賣出股票，而基金毎天只有一个价格，是根据收市時的股票价格定出。如果
整个股票市場或个別股票在短期之内有很大漲落時，直接買賣股票有可能把握住
時机，在短期内賺錢。但是大多数投資者既不可能花費大量時間跟踪股票變化，
也缺乏把握買進賣出時机的經驗。

　　　　是否股票投資的回報率要高于基金的回報率？并不見得。个別股票的回
報率可以在極大的范圍内變化。可以上漲百分之几十乃至几百倍，也可以下跌變
得分文不値。而基金的回報率多是在股票市場平均回報率上下的一定范圍内。例
如到今年六月底止，多倫多股票交易所的ＴＳＥ　３００指数在過去五年的平均
回報率是１９。５％，在同期中表現最佳的ＡＩＣ　Ａｄｖａｎｔａｇｅ基金，
平均回報率是３５。４％。而在同期中回報率最低的Ｃａｎａｄｉａｎ　Ｐｒｏ
ｔｅｃｔｅｄ基金，也有６。６％的平均回報率。如果大多数投資者在過去的五
年中能有接近ＴＳＥ３００　指数的回報率，也就很滿意了。没有必要再冒更大
風險買股票去争取并不一定能得到的高回報率。

　　　　大多数有足gou4分散性的基金遠較个別股票要安全。当然由自己選擇多
个股票組成的投資組合也可以達到一定的分散性。這樣的投資組合實際上是自己
管理的基金。許多證券公司都雇傭了一定数量的分析員去分析股票，提供分析報
告推荐一些股票来爲顧客組成个人的投資組合。由于種種原因，結果往往不尽人
意。Ｂｒｅ－Ｘ　事件便是一个典型的例子。

　　　　與此相比，投資基金經理大都是从股票分析員做起，由于工作出色而被
逐漸提升到基金經理的位置。也就是説，基金經理往往都曾經是最好的股票分析
員。事實上，許多投資基金經理都是金融界知識渊博經驗豐富的人才。我們把錢
交給他們去管理，往往比自己管理或依靠證券公司的分析報告去挑選股票效果要
好。

　　　　投資基金的ling4一優点是投資范圍广。加拿大在国際股票市場中只占
有２％的比例。大家可以通過各種国際投資基金，投資于加拿大之外的几乎世界
任何国家。這樣既可以有机会増加投資回報率，又可以將投資分散而減小風險度。
基金所具有的投資广度是股票投資无法做到的。

　　　　有些朋友可能会説他們所買的基金表現并不出色。退一歩説，如果某些
基金的表現令人失望，投資者可以很方便地把該基金賣掉，換到ling4一个較好
的基金中去。而自己直接擁有的股票，往往由于价格和交易量的胡制，并不能很
快脱手，造成資金无法周轉，失去了進一歩投資的机会。

　　　　此外，與股票交易相比，資金有胡的普通投資者投資于基金所付的管理
費和交易費也是較低的。

　　　　　由此可見，大多数工作繁忙，又要在家庭事務上花很多精力的朋友，
選擇基金作爲投資的主要途徑无疑是一条上策。

四。基金投資風格簡介

　　　　投資基金經理的投資風格大体上可分爲兩類。第一類是市場判断型（ｔ
ｏｐ－ｄｏｗｎ）；ling4一種是股票選擇型（ｂｏｔｔｏｎ－ｕｐ）。前者注
重于經濟周期對于金融市場的影響。后者則注重于選擇最好的股票。

　　　　市場判断是根据經濟周期中不同階段時，不同的工業部門表現不同的特
点来選擇重点投資對象。例如在經濟衰退時期，中央銀行爲了刺激經濟發展而降
低貸款利率。随着利率的下降，銀行及保險公司等金融行業的股票会上升。而在
經濟繁榮時期，自然資源（如黄金，能源及有色金属）等工業部門会收益于經濟
發展，其股票升値較快。投資基金經理利用這些特点，在經濟周期的早期重点投
資于金融業以及其他受益于利率下降的行業；而在經濟周期的后期則重点投資于
自然資源及其他受益于經濟發展的工業部門。从投資策略来看，是先挑選工業部
門，然后再从這些入選的部門中挑選較好的公司。典型的市場判断型的基金有Ａ
ｌｔａｍｉｒａ－ｅｑｕｉｔｙ，Ｃ．Ｉ，Ｃａｎａｄｉａｎ　Ｇｒｏｗｔｈ，
Ｅｌｌｏｉｔｔ　＆Ｐａｇｅ　Ｅｑｕｉｔｙ，Ｍａｋｅｎｚｉｅ　Ｉｎｄｕｓ
ｔｒｉａｌ　ｇｒｏｗｔｈ　等。

　　　　股票選擇型的基金經理認爲金融市場的走向是不可預測的，因此他們的
投資重点是挑選最有發展潜力的公司，并不考慮經濟周期對這些公司的影響。在
選擇具体股票時，有些基金經理使用价値准則，即所説的Ｖａｌｕｅ　ｉｎｔｅ
ｓｔｉｎｇ方法。ling4一些經理則采用發展潜力准則，即Ｇｒｏｗｔｈ　ｉｎ
ｔｅｓｔｉｎｇ方法，這類投資基金中比較有名的有ＡＩＣ　Ａｄｖａｎｔａｇ
ｅ，Ｍａｃｋｅｎｚｉｅ　Ｉｖｙ　ｃａｎａｄｉａｎ，Ｔｒｉｍａｒｋ　Ｃａ
ｎａｄｉａｎ　和　Ｔｒｉｍａｒｋ　Ｆｕｎｄ

　　　　朋友們可能要問，這兩種投資風格na3種效果較好ne4？我的回答是不一
定。兩種風格都各有其優缺点。投資本身是一門藝術，而不是科学。如果市場判
断决策是正確的話，自然前者爲佳。例如在１９９３年，加拿大股市中的黄金與
能源兩个工業部門的股票表現異常出色，市場判断型的基金在当時都重点投資在
黄金與能源股票上。回報率遠遠高于股票選擇型的基金。而在１９９６年到現在
爲止。多数市場判断型的基金爲早地將重点又放在自然資源的股票上。結果黄金
股票随金价大幅度下跌，而他們忽視的銀行股票反而躍升。使得市場判断型基金
在過去一年半的回報率遠低于股票選擇類的基金。

五。投資基金與長期回報率

　　　　選擇投資基金的方法有多種，其中之一是根据長期回報率来選擇基金。
許多投資者往往根据過去五年，甚至十年的平均回報率来選擇基金。

　　　　就我看来，基金的過去長期回報率同將来的回報率并无很大的相關性。
因爲在過去的多年中，不論是投資環境，管理基金的人員，以及基金的投資時象
和投資特点都　已發生了很大的變化。單單从簡單的統計数据来選擇基金，往往
得不到高于市場平均値的回報。爲什麼ne4？我在前文中已經提到過，投資是一
門藝術，而不是科学。下面我就將我的論点加以解釋。

　　　　金融行業是一門竟争激烈的行当。基金經理的流動性很大。經驗豐富并
有很好的投資記録的基金經理，往往爲了得到更高的收入而更換工作，在原来的
基金經理離去后，基金過去的投資記録已无意義。例如著名的Ｔｒｉｍａｒｋ　
Ｆｕｎｄ原先的經理Ｂｉｌｌ　Ｋａｎｋｏ　同Ｔｒｉｍａｒｋ　ｃａｎａｄｉ
ａｎ　Ｆｕｎｄ原先的經理Ｄｉｎａ　ＤｅＧｅｅｒ在二年前已離開Ｔｒｉｍａ
ｒｋ　Ｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔ　Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ去加入Ｍａｃｋｅｎｚｉ
ｅ　Ｆｉｎａｎｃｉａｌ．

　　　　ling4外，有着長期上乘表現的基金往往在過去多年中已經吸引了大量
投資者，使得基金變得很厖大。厖大的基金很難管理。由于其資金過多，往往只
能投資于股票市場中交易量很大的少数大公司。這樣便使得基金的投資選擇性變
得很窄。造成投資回報率趨近或低于市場均値。例如Ａｌｔａｍｉｒａ　Ｅｑｕ
ｉｔｙ　Ｆｕｎｄ，Ｉｎｖｅｓｔｏｒ　Ｃａｎａｄｉａｎ　Ｅｑｕｉｔｙ　Ｆ
ｕｎｄ，Ｉｖｙ　Ｃａｎａｄｉａｎ　Ｆｕｎｄ　Ｔｒｉｍａｒｋ　Ｃａｎａｄ
ｉａｎ　Ｆｕｎｄ　Ｔｒｉｍａｒｋ　ＲＳＰ　Ｅｑｕｉｔｙ　Ｆｕｎｄ都属此
類。再者，既使一个有良好的長期回報率的基金在多年之后仍然由同一經理在管
理。基金經理本人在過去同現在的表現也可能有很大變化。基金經理同大多数人
一樣，在剛開始創業的時期往往是全力投入工作。經過多年的努力而功成名就之
后，往往失去了当年的干勁和鋭气，爲保全名声變得保守。ling4外有些經理在
后来被提升爲公司的高經管理人員，毎天都要花費大量的時間去應付行政管理工
作，不可能再像当年一樣專心于投資業務工作。

　　　　大多数有着良好的長期回報率的基金，其光輝的歴史往往是在最初几年
中創造的。之后的表現便越来越趨近于市場平均値。Ａｌｔａｍｉｒａ　Ｅｑｕ
ｉｔｙ　Ｆｕｎｄ是最有説服務的例子。該基金从１９８８年初開始以十万元起
家。一直到１９９３年爲止，該基金的平均年回報率遠遠高于他同類的基金。甚
至在１９９０年ＴＳＥ３００指数下跌了１８％，該基金仍是加拿大当年同類基
金中唯一没有虧錢的基金。但在過去兩年中，該基金回報率已遠遠低于市場平均
値。雖然我仍然認爲該基金的經理具有超出絶大多数人的能力。但他已經不是過
去的他，該基金也不是過去的Ａｌｔａｍｉｒａ　Ｅｑｕｉｔｙ　Ｆｕｎｄ．