No. 46 - 03/01/1999

Paulo Romero Zanconato Pinto

Todavia, para que esse cenário se torne real, duas variáveis são fundamentais: a capacidade do congresso de aprovar o ajuste fiscal e trabalhar de forma acelerada em cima das reformas que ainda faltam ser aprovadas, e a não ocorrência de uma nova crise externa, dado que nossa capacidade atual de enfrentar seus efeitos está muito limitada.

Especificamente com relação a 99, existem dúvidas a respeito da postura dos parlamentares frente ao ajuste fiscal e às demais reformas, principalmente a tributária. Vale lembrar que recentemente o Congresso nos deu dois sinais de que não está sintonizado com a gravidade da crise externa e da situação econômica brasileira: a não aprovação da MP dos inativos e a aprovação do teto salarial para a funcionalismo público, resultando em um aumento em quase 60% dos salários dos legisladores, justamente em um momento em que trabalhadores aceitam redução de salário em troca da manutenção do emprego. Porém, considerando que a votação do ajuste fiscal deve estar finalizada até março, em breve saberemos qual a disposição do congresso em contribuir para tirar o país da crise.

Uma vez concluído o ajuste fiscal, as atenções se voltarão para a reforma tributária, a mais complexa de todas. Paralelamente, teremos a finalização da reforma administrativa e o início do debate em torno da reforma política. As discussões sobre a segunda geração da reforma previdênciária ficarão para o ano 2000.

A atividade econômica iniciará o ano sob o efeito das mesmas forças que a vem pressionando desde o final de 97: juros altos e crédito restrito. Como consequência, veremos nos primeiros meses de 99 o aprofundamento de um ambiente recessivo, cujo tamanho e duração dependerá da retomada da oferta de crédito externo que possibilite o financiamento das contas externas, abrindo espaço para uma queda mais rápida e acentuada dos juros.

A postura monetarista da equipe econômica vem sendo alvo de fortes críticas por parte de importantes setores da sociedade que pedem mudanças na política econômica. Uma dessas mudanças seria na política cambial, desvalorizando o Real de forma a reduzir o déficit em conta-corrente e, consequentemente, as taxas de juros, o que possibilitando a volta do crescimento de forma mais acelerada. Porém, quando analisamos o que ocorreu nos países que optaram por esta estratégia, percebemos que a retração estimada para a economia brasileira em 99 é pequena, comparativamente às quedas do PIB da ordem de 6% na Coréia e Tailândia, 7% na Malásia, 9% na Russia e 15% na Indonésia.

Acreditamos que a estratégia do governo seja a de promover uma desvalorização controlada do câmbio que, combinada com a retração econômica ajude a reduzir o déficit em conta-corrente, principalmente através da melhora da balança comercial. Com isso, sacrifica-se a atividade econômica em 99, mas ganha-se tempo para depreciar a moeda e promover o ajuste das contas públicas. Com uma taxa de câmbio mais competitiva e as contas públicas em melhor situação, estarão lançadas as bases para um crescimento mais sólido da economia.

(*) Projeções.

Em função do quadro de retração econômica, teremos um novo aumento da taxa de desemprego em 99. Porém, o tamanho da elevação dependerá da velocidade com que seja retomado crescimento econômico (leia-se velocidade de queda dos juros).

Apesar do agravamento da crise externa em agosto, a taxa de desemprego vem caindo nos últimos meses, chegando a 7,04% em novembro, o menor nível do ano, e significativamente inferior ao 8,2% de maio. Porém, esta melhora da oferta de emprego no 2^o. semestre é sazonal, podendo ser observada em praticamente todos os anos. Acreditamos que os índices deverão começar a subir já a partir de janeiro, devendo atingir o patamar de 10% entre os meses de abril e junho, e fechando o ano com uma taxa média de 8,9%, superior em 16% ao índice de 98.

A aprovação do ajuste fiscal e a curva de redução das taxas de juros definirão o grau de sucesso da estratégia do governo de combate ao déficit público.

Com relação ao resultado primário, considerando tudo que já foi aprovado até o momento, resta a aprovação da CPMF para finalizar a aprovação do pacote fiscal que possibilitará a obtenção do superávit de 2,5% do PIB acordado com o FMI.

Todavia, com relação ao déficit nominal (que inclui o impacto dos juros sobre a dívida do governo), a não ser que haja uma rápida redução na taxa de juros, será difícil obter um déficit inferior a 5,0% do PIB em 99.

Considerando que cada ponto percentual a mais de taxa de juros no ano representa um aumento de 0,34% no déficit nominal, é necessária uma redução dos juros para um nível médio de 21,5% em 99, de forma a fazer com que o custo de rolagem da dívida interna gere uma despesa equivalente a 7,4% do PIB, que combinado com um superávit primário que estimamos em 2,4% do PIB resultaria em um déficit nominal de 5% do PIB.

Como vimos anteriormente, o ritmo de redução das taxas de juros será o aspecto determinante do nível de atividade e do déficit público no próximo ano.

Apesar da forte pressão de influentes setores da sociedade por uma rápida redução nas taxas de juros, a equipe econômica vem mantendo uma política bastante restritiva, utilizando-a como forma de pressionar o congresso pela aprovação do ajuste fiscal. Além disso, por trás desta política restritiva, esconde-se também o interessante do governo em criar algum grau de recessão como forma de reduzir o déficit em conta-corrente.

Acreditamos, porém, que a retomada da oferta de linhas de crédito externas será o fator decisivo para uma redução mais acelerada dos juros, pois possibilitará, juntamente com os recursos do acordo fechado com o FMI, o financiamento das contas externas, tornando desnecessária a atração de capitais de curto prazo.

Em 99 novamente teremos um nível de inflação semelhante ao dos países desenvolvidos, com variação em torno de 1% para os preços ao consumidor e, possível deflação dos preços no atacado. A favor deste cenário teremos a queda no nível de atividade econômica, pressionando toda a cadeia de preços, principalmente os ligados à habitação, saúde, educação e despesas pessoais que ainda apresentam margem para redução devido à alta acumulada no início do Plano Real. Além disso, em 99 não deveremos ter aumentos de tarifas públicas, nem sofreremos os efeitos climáticos do El Niño, que ajudou a pressionar o preço de alguns produtos agrícolas no primeiro semestre de 98.

Salvo a ocorrência de uma nova crise externa, a atual política cambial de desvalorizações mensais na faixa de 0,6% ao mês ou 7,5% ao ano será mantida em 99. A atitude da equipe econômica perante as constantes crises externas dos últimos tempos demonstram que ela está convencida de que a desvalorização gradual é o melhor caminho para corrigir o desequilíbrio da taxa de câmbio brasileira.

Recentemente concluímos um estudo que indica que, comparado com uma cesta de moedas de 37 países, o Real terminará 99 com uma sobrevalorização de cerca de 8,8%. Considerando o atual ritmo de desvalorização e uma possível deflação dos preços no atacado, esta distorção poderá ser corrigida em um período de 12 a 14 meses, se não tivermos nenhuma crise externa que resulte em uma nova onda de valorização do dólar no mercado externo.

Em 99 continuará fazendo parte do debate econômico a discussão a respeito de uma futura alteração de política cambial, seja para um regime de flutuação livre, de flutuação dentro de uma banda larga, ou de câmbio fixo. Acreditamos que não basta um mercado externo mais favorável para que possamos promover tal mudança na política cambial. A experiência do México em dezembro/94 prova isso. Naquela ocasião, não só o mercado externo vivia um momento favorável, como o México era constantemente apontado como um exemplo de modelo econômico a ser seguido. Mesmo assim, sua tentativa de mudança do câmbio se revelou uma catástrofe. Acreditamos que, para se promover uma alteração de política cambial com sucesso nos dias atuais, é necessário ter reunidos todas os seguintes pré-requisitos: Cenário externo favorável, taxa de câmbio mais depreciada, situação fiscal próxima do equilíbrio e menor dependência de capital externo, cenário que não veremos no Brasil em 1999 e em 2000.

A combinação entre a continuidade do processo de desvalorização gradual do Real, aliado a uma retração econômica de 1,5% do PIB, e uma melhora ainda que tímida do preço das commodities agrícolas, contribuirão para reduzir significativamente o déficit na balança comercial, de US$ 6,2 bilhões em 98 para US$ 0,5 bilhão em 99.

As importações devem responder pela maior parte da melhora do saldo comercial, pois a menor atividade econômica deverá reduzir as compras externas de matérias-primas e produtos industrializados. Do lado das exportações, devemos esperar um pequeno crescimento, oriundo do aumento das vendas de produtos básicos e manufaturados.

Do ponto de vista cambial, deveremos ter em 99 um ganho significativo na competitividade da taxa real de câmbio, em função da desvalorização de 7,5% do Real, aliado a uma possível deflação dos preços no atacado, a estabilidade do Iene, e ao fortalecimento das moedas européias após a entrada em vigor do Euro.

A longo prazo, a combinação de uma taxa de câmbio mais competitiva aliada aos ganhos a serem obtidos com a reforma tributária, a auto-suficiência na produção de petróleo, a redução do custo Brasil através da melhoria das condições de infra-estrutura e a entrada em produção de plantas industriais que utilizarão o Brasil como base para exportações (ex: setor automobilístico), deverão nos garantir superávits na balança comercial mesmo em um ambiente de maior atividade econômica.

Em 98 as exportações encerrarão o ano com pequena queda em relação a 97, fechando em torno de US$ 51,8 bilhões. Isso se deve principalmente a uma queda de quase 10% nas exportações de produtos básicos, prejudicados pela queda dos preços das commodities agrícolas, principalmente café e soja. Mesmo considerando um menor crescimento econômico mundial, a expectativa de melhora no preço dos produtos básicos, aliado a uma taxa de câmbio mais competitiva e ao efeito da redução da atividade econômica (que deverá impactar positivamente as exportações de bens manufaturados e semi-manufaturados), resultará em um crescimento de 3% nas exportações, atingindo US$ 53,4 bilhões em 99.

A melhora do saldo da balança comercial será responsável por 85% da redução do déficit em transações correntes, de US$ 34,4 bilhões (4,4% do PIB) em 98 para US$ 27,6 bilhões (3,8% do PIB) em 99. Como percentual do PIB, o déficit brasileiro, apesar de ainda elevado, deverá ser inferior aos de México, Argentina e Chile. Porém, do ponto de vista nominal, nosso déficit será o segundo maior do mundo em 99, inferior apenas ao dos EUA, que deve superar US$ 200 bilhões.

Considerando que a balança comercial deva se aproximar do equilíbrio em 99, é fácil perceber que a balança de serviços é responsável pela quase totalidade do déficit em conta corrente. Seu déficit será reduzido em apenas US$ 1,1 bilhão em 99, passando de US$ 30,2 bilhões para US$ 29,1 bilhões. Além disso, dado a rigidez de seus componentes, este continuará a ser um sério problema para o Brasil nos próximos anos:

• Viagens internacionais (US$ -4,2 bi em 98): É possível reverter o déficit, adotando uma política mais agressiva de estímulo do turismo interno e atração de turistas estrangeiros. Também é sensível a uma taxa de câmbio mais desvalorizada.
• Transportes (US$ -4,1 bi em 98): Piorará na medida em que aumentar o intercâmbio comercial brasileiro com o mercado externo.
• Lucros e dividendos (US$ -6,6 bi em 98): Também deverá piorar na medida em que aumenta a participação do capital estrangeiro na economia brasileira.
• Juros líquidos (US$ -11,8 bi em 98): Pode ser reduzido a longo prazo, com a redução do risco Brasil, que se traduz em menor custo de captação externa, aliado a oferta de crédito interno de baixo custo e prazo longo.

Pelo que foi demonstrado acima, percebemos que o Brasil continuará dependente do fluxo de capital externo nos próximos anos. Todavia, podemos minimizar essa necessidade se: 1) Realizarmos um ajuste fiscal (déficit público nominal próximo a zero), que possibilite a queda das taxas de juros, o alongamento do prazo de captação e o aumento da oferta de crédito interno, de forma a substituir a necessidade de captação externa, reduzindo gastos com remessas de juros e/ou 2) gerar superávits na balança comercial grandes o suficientes a ponto de neutralizar o déficit da balança de serviços, seja através de uma taxa de câmbio mais competitiva, seja através de uma política de exportações mais agressiva.

Analisando comparativamente o final do ano de 98 em relação ao final de 97, percebemos uma melhora da situação externa, com a diminuição de riscos importantes para a estabilidade financeira internacional.

Ao final de 97, os principais problemas eram: Crise asiática sem perspectiva de solução; Possibilidade de contágio dos demais países emergentes (principalmente Rússia e América Latina) e dos países desenvolvidos; Excessiva depreciação do Iene, gerando pressões por desvalorizações sobre China e Hong Kong; Suposta sobrevalorização do índice Dow Jones.

Analisando a situação externa atual, notamos uma inegável melhora do cenário externo: a Ásia dá sinais de recuperação econômica; a Russia quebrou e não produzirá nenhum fato novo; O Iene voltou a se valorizar, estando hoje 27% acima dos níveis mínimos atingidos em agosto, aliviando significativamente a pressão sobre China e Hong Kong; Países desenvolvidos afrouxaram suas políticas monetárias, afastando o risco de uma contração global da oferta de crédito;

Todavia, apesar da melhora, ainda existem importantes fatores de risco: Possibilidade de a crise ainda afetar a América Latina, onde as principais economias ainda apresentam uma importante dependência de capital externo; Incertezas a respeito da real capacidade de o Japão sair da crise; Índice Dow Jones próximo a 9.200 pontos, o que significa 40% acima do nível de 6.500 pontos de dezembro/96, quando Alan Greenspan fez o primeiro alerta a respeito de uma suposta sobrevalorização do mercado acionário americano.