Trabajo N° 2 (Valuación de Activos Financieros)

Estratégia de Inversión
Elaborado por: Ing. Cecilio Pineda

TRABAJO 2

Valuación de Activos Financieros

[Activos Financieros] [Modelo C.A.P.M.] [La hipótesis del mercado eficiente]
[Ejercicios Prácticos] [Infografía]

ACTIVOS FINANCIEROS

Activo Financiero es un activo intangible que poseemos y que tiene cierto valor da cambio.

Activos Tangibles son aquellos activos cuyo valor depende de sus propias características (edificio, mesa, solar,...).

Activos Intangibles son aquellos activos financieros cuyo valor no depende de sus características y, proporcionan unos derechos legales sobre unos beneficios futuros.

Características de los Activos Financieros:

Liquidez : es fácil transformar un activo financiero en un valor liquido (dinero). La liquidez la proporciona el mercado financiero donde el activo financiero se negocia.

Rentabilidad : capacidad de obtener resultados. La rentabilidad de los activos financieros la obtendremos bien en cobros de dividendos o a través de ganancia de capital. La rentabilidad se suele medir del siguiente modo:

En los activos de Renta Fija la rentabilidad se va a obtener vía intereses.

Riesgo : solvencia del emisor del activo financiero para hacer frente a todas sus obligaciones. Cuanto mayor es el riesgo que tu asumes en un activo financiero, mayor es la rentabilidad que se espera obtener. El riesgo se mide a través de la volatilidad. La volatilidad se mide a través de la desviación típica.

---- En este caso el activo financiero es poco arriesgado.
---- Activo muy arriesgado.

Cuanto mayor sea la varianza más arriesgado es ese activo financiero.

Cuando un activo financiero es muy arriesgado le vamos a exigir que la esperanza de la rentabilidad fuese muy elevada.

Ejem. :

s = 15% muy arriesgado E(r) =10%

s = 4% poco arriesgado E (r) = 6%

Lo ideal sería invertir en activos de bajo riesgo y elevada rentabilidad, pero esto no lo vamos a encontrar en los mercados financieros.

s = 1% E (r) = 20%

Frente a dos activos financieros con el mismo riesgo, elegiremos aquel que proporcione mayor rentabilidad.

Si tenemos los siguientes dos activos financieros:

s = 10% E(r) = 8%

s = 15% E(r) = 10%

Según el tipo de riesgo que queramos tener, invertiremos en uno u otro activo, ya que el de mayor riesgo tiene una esperanza de rentabilidad mayor.

EL MODELO C.A.P.M.

Objetivo del C.A.P.M.:

1.- Determinar la rentabilidad de cada activo en función de su riesgo.

2.- Obtener un indicador adecuado de dicho riesgo.

El riesgo específico se puede eliminar por la diversificación, por lo que el mercado no lo remunera, por lo que solamente remunera el riesgo sistemático.

1) Hipótesis del C.A.P.M.:

La Rentabilidad esperada de los activos estará relacionada con el riesgo sistemático.

Riesgo Sistemático valor i = i m

La expresa el riesgo sistemático de un valor respecto al riesgo del índice del mercado. Es el coeficiente de variabilidad de la rentabilidad del valor o de la cartera, respecto del riesgo del mercado, por lo que es un indicador del Riesgo Sistemático del valor o de la cartera.

Rentabilidad Activo sin Riesgo (Deuda Publica) = r_f

Riesgo del Activo sin Riesgo = f = 0

Rentabilidad del Indice General = r_m

Riesgo del Indice General = = 1.

La rentabilidad de un activo, r, tendrá un riesgo determinado, .

Todo inversor que invierte en el mercado asume un riesgo por el que percibe una prima, medida por la diferencia entre la rentabilidad del mercado o del valor y la rentabilidad sin riesgo.

2) Prima de Riesgo:

Del Mercado: r_m - r_f

Del Valor s: r_s - r_f

Un inversor espera obtener la prima de riesgo que desee, invirtiendo una parte de sus recursos en el mercado y el resto en renta fija sin riesgo.

Si disponemos de una unidad monetaria e invertimos x en el mercado, la inversión en renta fija sea 1-x. La Beta mixta de esta inversión será:

de la inversión = (x) . Beta Mercado (1) + (1-x). Beta Renta fija (0).

= x, es decir, la beta de la inversión es la parte invertida en el mercado.

Prima de Riesgo de la inversión:

(x).(Prima riesgo esperada en el mercado) + (1-x).(Prima esperada renta fija).

Es decir:

r_s - r_f = (x).(r_m - rf) + (1-x). (0)

por lo que:

r_s - r_f = x.(r_m - rf),

pero como x =

r_s - r_f = .(r_m - r_f) que es la formulacion del C.A.P.M.

3) Actuación del Inversor:

Si se coloca:

Todo en renta fija: x = 0, = 0, Prima de Riesgo = 0

Todo en Mercado: x = 1, = 1, Prima de Riesgo = Prima de Mercado.

Parte en el Mercado, y en Renta Fija: x<1, < 1, Prima de Riesgo > Prima de Mercado.

Parte en el Mercado con préstamo de Renta fija x>1, >1 Prima de Riesgo > Prima de Mercado.

Otra conclusión:

Ningún inversor aceptara invertir en un valor o cartera de renta variable si su prima por riesgo, .(r_m - r_f) es inferior a una inversión mezcla de mercado y renta fija, colocando en el mercado una parte igual a la del valor.

También ningún valor puede tener una prima de riesgo superior a .(r_m - r_f), ya que el título estaria infravalorado y existiria demanda para el titulo, lo que haría subir el precio y descender su rentabilidad.

La prima esperada de riesgo para todos y cada uno de los valores ha de ser:

r_s - r_f = .(r_m - r_f)

Siendo la el coeficiente del valor, o la sensibilidad del valor a los movimientos del mercado.

La conclusión es que los títulos con mayor han de ser los mas remunerados, porque tienen mucho riesgo diversificable. Los que tienen una baja, aunque tengan mucho riesgo total, son menos remunerados, ya que gran parte del riesgo es diversificable y no se remunera.

La formula anteriormente expresada, puede escribirse también:

r_s = r_f + .(r_m - r_f)

que es una formulacion mas conocida del C.A.P.M.

La representación gráfica es la siguiente:

Suponiendo constante la prima del mercado: (r_m - r_f), la formula anterior da lugar a la denominada Linea de Mercado o LMS, en la que si el C.A.P.M. se cumple, ha de situarse todo valor.

La cartera del mercado, o el Indice, cuya = 1, tiene como rentabilidad esperada r_m. Los valores o carteras con > 1, tendrán una rentabilidad esperada superior a r_m, y los valores con < 1 tendrán rentabilidades esperadas inferiores a r_m.

Para = 0, le corresponde la rentabilidad del activo sin riesgo r_f

Gráficamente se expone a continuación:

La consecuencia de esta situación es que si un valor se sitúa por encima de la linea de mercado, dicho valor se encuentra infravalorado, y si esta por debajo, sobrevalorado.

4) Contrastación del C.A.P.M.

Sea la rentabilidad media de un valor s derivado del C.A.P.M. que lo igualaremos a la formula anteriormente expuesta, por lo que:

s = r_f + (m - r_f)

La rentabilidad media del mismo valor derivada de la regresión del mercado es la siguiente:

s = + m

Para que la igualdad se verifique es necesario que:

= r_f - r_f = r_f (1 -)

Es decir, que la rentabilidad especifica de un valor es igual a la rentabilidad del activo sin riesgo por el complemento a 1 de la del valor. Si la expresión anterior no se cumple, presentara un diferencia , de tal forma:

= - r_f (1 - ) que expresa la diferencia entre la rentabilidad esperada por el modelo y la observada.

La formula corregida será:

= r_f + (m - r_f ) +

Es necesario tener muy presente que el coste de los fondos propios esta determinado por la rentabilidad que el mercado espera de las acciones de la empresa. Lo que interesa conocer es si, a partir de la rentabilidad sin riesgo y de la prima de riesgo del mercado, conocida la de una accion, se puede deducir el coste del capital propio de la empresa emisora.

Es necesario conocer, por lo tanto, lo siguiente:

r_m = Rentabilidad del mercado.

r_f = Rentabilidad del activo sin riesgo.

y la diferencia entre ambas que nos dará la prima de riesgo del mercado.

Para r_m se tomara la rentabilidad del Indice General de la Bolsa de Madrid desde 1985 a 1996, y que ha tenido una rentabilidad media anual del 13.57%.

Para r_f se empleara la rentabilidad de las Letras del Tesoro a 1 año. Durante un periodo similar ha sido del 10.72%.

La prima de riesgo del mercado es: PRM = 13.57 - 10.72 = 2.85

Esto quiere decir que para compensar el riesgo debido a la volatilidad, la rentabilidad del mercado, cartera de valores que componen el índice, debe de ser en cada momento, cerca de tres puntos superior a la rentabilidad de la renta fija en ese momento. En términos de C.A.P.M., conocida la de un valor, su rentabilidad esperada será igual al resultado de añadir a la rentabilidad del activo sin riesgo veces 2.85 puntos porcentuales.

Con esta información se pueden calcular las rentabilidades que, según el C.A.P.M. deberían haber tenido en el periodo 1985 - 1995 los índices sectoriales y las acciones elegidas.

Los resultados obtenidos se presentan en la siguiente tabla:

Rentabilidades Observadas y Rentabilidades Deducidas del CAPM. Datos mensuales 1985-1996

Rent. Med. = r_m = 13.57 r_f = 10.72%

Regresión con Mercado

CAPM (1)

Indice

a

Beta

(2)

(3)

(4)

Bancos

0.54

0.99

13.95

13.54

0.41

Electric.

6.25

0.75

16.42

12.86

3.56

Alimen.

-6.53

1.07

7.99

13.77

-5.78

Constr.

-3.96

1.32

13.88

14.41

-0.53

Invers.

3.13

0.70

12.60

12.70

-0.10

Comun.

2.38

0.84

13.78

13.11

0.67

Metal.

-9.52

1.30

8.12

14.43

-6.31

Quim.

-3.41

1.14

12.10

14.00

-1.90

Varios

-16.72

1.28

0.63

14.34

-13.71

B. Sant.

6.57

0.86

18.23

13.17

5.06

B. Pop.

11.82

1.04

25.87

13.60

12.27

Sevill.

6.62

0.80

17.54

13.06

4.48

Azuc.

8.87

0.88

20.85

13.27

7.58

Dragad.

-3.99

1.36

14.44

14.57

-0.13

Uralit.

-15.41

1.87

10.00

16.08

-6.08

Telefo.

6.34

0.85

17.85

13.14

4.71

Zardoy.

12.23

0.76

22.57

12.90

9.67

Sarrio

-18.04

1.55

3.00

16.14

-12.14

(1) r = r_f +(r_m - r_f ) +

(2) r = + m

(3) r = r_f + (m - r_f )

(4) = - r_f (1 -)

Las diferencias han sido apreciables en muchos casos, ya que bancos, eléctricas y comunicación se han comportado mejor que lo esperado, sin embargo alimentación, construcción, inversión, metal - metálica y petróleo - químicas se han comportado peor. En el sector varios la rentabilidad observada no tiene nada que ver, con la que tendría que ser de acuerdo con el C.A.P.M. En cuanto a las acciones, seis de ellas se han comportado mejor y solo tres peor, con una gran diferencia en Sarrio.

5) Linea de Mercado

En el gráfico siguiente se representa la Linea de Mercado, que de acuerdo con el C.A.P.M., debería contener las rentabilidades, reflejadas en el eje vertical, correspondientes a las de los Sectores y las acciones analizadas. La nube de puntos que rodea la recta y su alejamiento, da fé del cumplimiento del C.A.P.M. en los casos analizados.

Reflexión:

Si la contrastación del C.A.P.M. no es la esperada ¿Supone la anulación de la hipotesis del modelo?

La hipótesis del mercado eficiente.

La competencia entre inversores hace que se tienda a un mercado eficiente. En tal mercado, los precios recogen rápidamente cualquier información nueva, y será muy difícil conseguir continuamente rentabilidades extraordinarias. Todo lo que podemos racionalmente esperar de un mercado eficiente es que obtendremos una rentabilidad suficiente para compensarnos por el valor del dinero en el tiempo y por el riesgo que soportamos.

La hipótesis del mercado eficiente tiene tres versiones diferentes. La forma débil de la hipótesis afirma que los precios reflejan eficientemente toda la información contenida en las series de precios pasados de las acciones. En este caso, es imposible conseguir rentabilidades extraordinarias buscando simplemente las pautas seguidas por los precios de las acciones, en otras palabras, la variación de los precios de las acciones es aleatoria. La forma semifuerte de la hipótesis afirma que los precios reflejan toda la información publicada. Esto significa que no se puede ganar continuamente beneficios extraordinarios simplemente leyendo el periódico, mirando las cuentas anuales de la empresa y cosas así. La forma fuerte de la hipótesis afirma que los precios de las acciones recogen toda la información disponible. En esta hipótesis ningún gestor de inversiones podría batir sistemáticamente al mercado.

La lección es clara: confíe en los precios de las acciones, en mercados eficientes ellos recogen toda la información disponible y necesaria. Generalmente se reconoce que los mercados en el corto plazo no son eficientes, si se da una forma débil de eficiencia.

RATIOS DE CAPITALIZACIÓN

Muchos analistas utilizan los ratios de capitalización para evaluar el riesgo de quiebra:

Ratio de acciones ordinarias

Ratio de acciones preferentes

Ratio de bonos

Ratio deuda / acciones

Todos los ratios de capitalización analizan los componentes de la estructura de capital a largo plazo de la empresa, que se encuentra disponible en el balance. Consiste de toda la sección que corresponde al activo de los accionistas más la parte correspondiente a las deudas de largo plazo.

Ratio de acciones ordinarias:
Este ratio muestra el porcentaje de capital de largo plazo atribuible a las acciones ordinarias (acciones que se transan en el mercado).

Ratio de acciones ordinarias = (Acciones ordinarias a la par + Superávit de capital + ganancias retenidas) / Capital de largo plazo

Ratio de acciones preferentes:
Muestra la proporción de capital de largo plazo que proviene de las acciones preferentes (acciones que tienen prioridad sobre las ganancias de la compañía por delante de las acciones ordinarias).

Ratio de acciones preferentes = Acciones preferentes a la par / Capital de largo plazo

Ratio de Bonos
Indica el porcentaje de capital de largo plazo atribuible a los bonos

Ratio de acciones preferentes = Bonos a la par / Capital de largo plazo

Ratio Deuda / Acciones
Compara los títulos con cargos fijos (bonos y acciones preferentes) con aquellos que no los tienen (acciones ordinarias).

Ratio Deuda / Acciones = ( Bonos + Acciones preferentes) / (Acciones ordinarias a la par + capital excedente + ganancias retenidas)

RATIOS DE COBERTURA

Los ratios de cobertura miden la habilidad de la empresa para pagar a los tenedores de bonos y distribuir dividendos a las acciones preferentes.

Cobertura de Intereses a pagar por bonos
El no pago de los intereses a los tenedores de bonos sitúa a la empresa como morosa, la relación entre el efectivo disponible para pagar intereses y el monto de intereses a pagar, nos da una idea del grado de solvencia de la empresa.

Ratio de cobertura = Ganancias antes del pago de intereses e impuestos / Pago anual intereses por bonos

Cobertura de dividendos a pagar por acciones preferentes
Mientras que el no pago de los dividendos de las acciones preferentes no llevará a la empresa a la mora, si puede afectar el valor de mercado de las acciones preferentes.

Ratio de cobertura = Ingreso neto / Acciones preferentes

RATIOS DE RENTABILIDAD Y USO DE ACTIVOS

Los cálculos de rentabilidad muestran la ganancia obtenida por una empresa por cada dólar que invierte. Los analistas estudian tanto las ganancias operativas como las ganancias netas para evaluar la rentabilidad.

Margen de ganancia operativa
Para determinarlo, el ingreso operativo se divide por las ventas netas. El ratio complementario es el ratio de gastos operativos (1 – margen de ganancia operativa).

Margen de ganancias operativas = Ingreso operativo / Ganancias netas

Ratio de ganancias netas
Para el cálculo del monto de ganancias netas obtenidas por cada dólar de ventas neto, el ingreso se divide por el monto de ventas netas.

Ratio de ganancias netas = Ingresos netos / Ventas netas

Retorno sobre las acciones ordinarias
El retorno sobre las acciones ordinarias es una de las medidas más importantes de la rentabilidad de la empresa en una base anual. Esta fórmula compara el monto de ingreso disponible para los accionistas cada año, con el valor de las acciones ordinarias de la empresa.

Retorno sobre acciones ordinarias = (Ingresos netos – Dividendos preferenciales) / (Acciones ordinarias a la par + Superávit de capital + ganancias retenidas)

Rotación de inventarios

Ratio de Rotación de Inventarios = Costo de los bienes vendidos / Inventario

La rotación de inventarios indica la eficiencia de la empresa para manejar el nivel de inventarios.

Una rotación baja puede indicar que los inventarios de la empresa son demasiado grandes, representando un uso ineficiente de los activos. Una rotación alta demuestra que los productos se venden rápidamente y el costo de almacenamiento es bajo.

Valor en libros de las acciones ordinarias
Los analistas mirarán al balance para determinar el monto de activo que respalda los títulos emitidos por la compañía. Este ratio se calcula de la siguiente forma:

Valor en libros = (Activo Total – Intangibles – Pasivo Total – Acciones Preferentes) / (Número de acciones ordinarias en circulación)

EVALUACIÓN DE LAS GANANCIAS

Ganancias por acción (Earnings per share - EPS)
Un factor determinante del precio de mercado de una acción son las ganancias por acción, que indican el monto de retorno que corresponde a los accionistas.

Ganancias por acción (EPS) = Ingresos netos – Dividendos preferentes / Número de acciones en circulación

Ratio Precio / Ganancias (P/E)
Los analistas tienden a basar sus estimaciones en las expectativas futuras de una empresa, por lo que el precio de mercado será muy sensible a las ganancias por acción.

Ratio Precio / Ganancia (P/E) = Precio de Mercado / Ganancias por acción

Un alto P/E indica que los inversores están pagando un precio elevado por las ganancias reportadas. Lo hacen con la expectativa de ganancias futuras mayores. Las acciones con alto P/E (típicamente acciones de crecimiento) tienden a pagar dividendos menores.

Ratio de distribución de dividendos
Este ratio mide el porcentaje de ganancias netas pagadas a los tenedores de acciones como dividendos en efectivo.

Ratio de distribución de dividendos = Dividendos anuales pagos a accionistas ordinarios / Ganancias por acción

Ejercicios prácticos

La compañía KIG, tiene un dinero destinado para invertir, pero debe decidir donde colocarlo a fin de que le genere los mejores beneficios, para ello cuenta con los siguientes escenarios:

ESCENARIO 1: Valuación de Vebonos

Decide comprar unos bonos de la deuda publica y para ello ha destinado Bs. 5.000.000, el valor de cada bono es de Bs. 82.60, los mismos tienen un vencimiento de 4 años, la tasa de interés a pagar es de 40.83% anual y realiza el pago de los mismos cada cuatro meses. ¿ Determinar el valor del bono al momento de ser emitido?

Para ello se utiliza la siguiente formula:

Donde:

M= es el valor nominal (100%) del bono
K= representa la tasa de interés a pagar en cada trimestre o modalidad de pago de los mismos (Ej: si la tasa a pagar es del 20% y los intereses se pagan cada trimestre se divide el 20% entre 4, número de trimestre en el año).
n= es el numero de pago de intereses mientras se tenga el dinero colocado (Ej: si el dinero esta colocado a 2 años y el pago de los trimestres es semestral n seria igual a 4)

Datos:

M= Bs. 82.60
K= 10.2075% (40.83%/4)
n= 4 trimestres x 4 años = 16

(El valor real del bono es de 99.87 Bs.)

ESCENARIO 2: Valor Presente

La empresa KIG, debe tomar la decisión de colocar su dinero, teniendo las siguientes opciones: recibir Bs. 5.000.000 dentro de 3 años o X cantidad de dinero en la actualidad, sabiendo que esa cantidad X la puede invertir al 22% anula en una entidad bancaria. Que valor de X Bs. recibiria la empresa KIG a fin de poder comparar la mejor opción si recibirlo ahora o los 5.000.000 Bs dentro de tres años.?

(Obteniéndose lo siguiente: 2.747.252,75 Bs. lo que quiere decir que si se invirtiera esa cantidad al 22% anual al cabo de 3 años, recibiría 5.000.000 Bs.)

ESCENARIO 3: Valuación de Acciones.

La empresa KIG decide comprar acciones de la Electrificación de Caracas la cual da un dividendo por acción de 14 Bs. a una tasa anual del 18 %. Cual es el valor actual de la acción de ELECT.CCS?

ESCENARIO 4: Valor Futuro

Un inversionista decide colocar su dinero Bs. 5.000.000, en el Banco XXX bajo la modalidad de Fondo Mutuales, el cual paga 15 % anual, con capitalización de intereses diarios, y para ello ha decidido dejarlos 4 años. Cuánto dinero le habrá generado esta inversión al final de los 4 años?

i= 15% anual (se llevan a interés diario y el resultado es 0.00042)
n= son 4 años, lo que representa 1460 días
VP= 5.000.000 Bs.
VF= 5.000.000 Bs *(1+ 0.00042)¹⁴⁶⁰ = 9.232.833,86 Bs.

(Lo que quiere decir que tendrá una ganancia de 4.232.833, 86 Bs., en un lapso de tiempo de 4 años.)

Infografía

Estratégia para Invertir: http://www.nasdr.com/pdf-text/investor/PDFs_SP/InvestmentStrategies_Sp.pdf
Ahorrar: http://www.ahorr.ar/index.asp
Mercados Financieros: http://www.megabolsa.com/biblioteca/financiero.htm
Eficiencia del Mercado: http://www.paullieronline.com/cgi-bin/apps/educ00/eficiencia%20del%20mercado.htm