SITUACIÓN GENERAL
La devaluación del real y su impacto sobre
la economía argentina
Daniel Artana
Los datos de actividad económica del último trimestre
de 1998 confirmaban que la economía argentina estaba sufriendo un proceso de moderada
recesión como consecuencia del deterioro en los términos de intercambio y del alza de
las tasas de interés causada por el colapso de la economía rusa. Este impacto negativo
era más visible en los sectores transables. Así, por ejemplo, el Indice de Producción
Industrial que elabora FIEL muestra una caída del orden del 9% al comparar los datos del
cuarto trimestre de 1998 con el mismo período de 1997, lo que seguramente llevará a una
contracción moderada (algo superior al 1%) en los datos del PBI global.
La devaluación del real profundizará esta tendencia
recesiva. Dadas las importantes relaciones comerciales entre ambos países la decisión
del gobierno de Brasil puede interpretarse como un deterioro adicional en los términos de
intercambio de la Argentina.
La combinación de dos noticias muy negativas en el campo
real de la economía (menores precios de las commodities, profundizada para muchos
sectores productivos por la devaluación del real) tiene el efecto de empobrecer a la
Argentina y exigir un ajuste a la nueva situación. El impacto es claramente recesivo,
pero a medida que transcurre el tiempo el sector productivo puede adaptarse a la nueva
situación compensando estos efectos con ganancias de productividad.
Puesto en otros términos, ambos shocks demandan un mayor
tipo de cambio real de equilibrio en la economía argentina. La única forma de lograrlo
en un régimen de convertibilidad es mediante la deflación de los precios domésticos.
Las rigideces de las instituciones laborales de la Argentina y del gasto público nominal
impiden un ajuste automático, y por lo tanto, generan un proceso de adaptación
traumático durante el cual son las cantidades (el nivel de empleo) las que ajustan hacia
abajo. Paulatinamente, las ganancias de productividad permiten reestablecer la
competitividad perdida, y normalizar la tasa de crecimiento.
Estos efectos se producen independientemente de la buena
performance de los indicadores financieros de la Argentina. A diferencia de 1995, el shock
es de naturaleza real y no financiera, pero ello no significa que se pueden evitar sus
consecuencias sobre la actividad y el empleo agregados.
La contracción de la actividad económica sería del
orden del 3% durante 1999, impactando negativamente sobre las cuentas fiscales por dos
vías: la recesión y la deflación de precios. El mayor desequilibrio del Estado Nacional
sería financiable en la medida en que se mantenga una férrea disciplina en el gasto
nominal.
Dada la precariedad de la situación de Brasil, el
gobierno argentino debería actuar de modo tal de facilitar el proceso de ajuste.
Debe notarse que la devaluación del real y la
contracción en la actividad económica que ésta ha profundizado seguramente corregirán
los problemas externos, uno de los déficits que aquejaba a la economía brasileña. Pero
claramente han complicado al problema principal de Brasil que es su débil situación
fiscal, al aumentar el tamaño de la deuda medido como porcentaje del PBI y del servicio
por intereses.
Brasil no parece tener mejores opciones que encarar un
ajuste fiscal adicional al pautado con el FMI a fines de 1998 que incluya un proceso
masivo de venta de los activos que todavía quedan en poder del Estado. La confiscación
de deuda interna fue un proceso traumático en la Argentina, del cual todavía se pagan
los costos vía un mayor riesgo país como consecuencia de la violación de los derechos
de propiedad. Sería mucho más conflictivo en Brasil por el tamaño de los depósitos que
deberían ser prorrogados para poder acompañar la reducción en el valor de los títulos
públicos de las entidades financieras. La licuación de la deuda vía inflación no
parece posible en Brasil a tasas reducidas dado el plazo muy corto de madurez de la deuda,
y una tasa de inflación muy alta también tendría consecuencias negativas para el
crecimiento del país. Por último, las salidas "voluntaristas" tipo control de
cambios ignoran que en un país con un desequilibrio externo importante, el ajuste a una
paralización de la entrada de capitales llevaría a una recesión mucho más profunda.
En este contexto y ante las dificultades políticas de
Brasil para ajustarse a una restricción fiscal más dura, es dable esperar que durante
varios trimestres las noticias que recibirá la Argentina de su principal socio comercial
no serán buenas. Si a esto se suma que los precios de las commodities no parecen tener un
futuro promisorio en el corto plazo, urge que el gobierno argentino adopte medidas que
permitan suavizar el proceso de ajuste.
Estas medidas deben ir al origen del problema. Se deben
buscar aquéllas que ayuden a mejorar la productividad y para ello se necesita aumentar la
flexibilidad de la economía. En el plano fiscal reducir el gasto público en términos
nominales y utilizar el producido para acelerar la reducción de impuestos al trabajo, y
mejorar la eficacia del mismo. (Nuevamente se vuelve a ver la importancia de haber contado
con ahorros presupuestarios en los momentos de bonanza, ya que podrían ser utilizados
ahora para mejorar la competitividad). En el plano regulatorio avanzar en las
desregulaciones pendientes (sobre todo la del mercado laboral).
La propuesta del Ministerio de Trabajo de aumentar los
salarios mínimos en este contexto es extempóranea, ya que apunta en el sentido contrario
a lo que se necesita en la coyuntura. Las presiones por introducir cupos y otros
instrumentos de protección sólo redistribuyen el costo del shock Brasil hacia otros
sectores de la economía (los que utilizan los productos protegidos como insumos), y
restan flexibilidad al cerrar la economía. Debe recordarse que una economía más abierta
está en mejores condiciones de hacer frente a los ajustes que plantean los ahocks
externos negativos; aumentar la protección va en el sentido contrario al necesario.
La economía argentina enfrenta otra vez una
circunstancia adversa. El impacto será duro pero atenuado porque se han podido mantener
abiertos los canales de refinanciamiento de la deuda pública y el sistema financiero se
mantiene sólido. Los problemas no aparecen en los lugares donde se actuó
preventivamente, sino que se harán evidentes donde no se ha podido ser tan previsor
(falta de una política fiscal anticíclica) o donde las decisiones han sido contrarias al
interés general (política laboral).
El proyecto de dolarización de la economía
En el medio de las turbulencias internacionales el
gobierno argentino ha propuesto estudiar la dolarización que puede generar ganancias y
pérdidas para la economía.
Es evidente que el riesgo de devaluación se elimina en
un proceso de dolarización, pero aún en este caso todavía subsisten otros riesgos que
impiden la plena convergencia de las tasas de interés. Los más importantes son los de
solvencia fiscal y el crediticio que dependen de la evolución esperada de las cuentas del
Estado en el tiempo y de la situación del sistema financiero.
Debe mencionarse que en el caso de la dolarización se
atenúa el riesgo de crisis financiera porque se elimina una de sus causas posibles, que
es la variabilidad en las tasas de interés en moneda doméstica. La experiencia argentina
sugiere que esta es una ganancia de cierta importancia porque la variabilidad de las tasas
en moneda local fue siempre mayor que la observada en las tasas en dólares. Subsisten,
sin embargo, otros factores que pueden desencadenar una crisis financiera: la propia
variabilidad de las tasas de interés en dólares o de shocks externos que pueden reducir
el valor de los activos de las entidades financieras, sin que ello reduzca el valor de los
depósitos, principal pasivo de los intermediarios.
La dolarización de la economía plantea dos pérdidas
adicionales a la menor flexibilidad que introduce una Caja de Conversión. Por un lado, el
señorazgo que se mantiene por medio de los intereses que gana la autoridad monetaria
sobre las reservas internacionales que respaldan la convertibilidad, se transfiere al
gobierno de los Estados Unidos. Por otro, la Caja de Conversión permite mantener cierta
capacidad en la autoridad monetaria para actuar como prestamista de última instancia
(deteriorando la cobertura de la base monetaria con reservas). Este rol de prestamista de
última instancia que tuvo el Banco Central de la Argentina en ocasión de la crisis del
Tequila fue uno de los factores que ayudó a que una de las crisis financieras más
severas del siglo 20 haya sido resuelta con costos muy bajos para los depositantes y el
gobierno.
Al dolarizar la economía aparece un problema de
transición por el cambio en el valor de los contratos previos acordados en moneda
doméstica con una expectativa de devaluación implícita. Así por ejemplo, quienes
tomaron créditos en moneda local enfrentan un mayor costo ex-post porque la dolarización
elimina el riesgo de devaluación que estaba incorporado en la tasa de interés de la
operación financiera. Procurar corregir estos contratos también genera conflictos
legales tal cual demuestra la experiencia argentina del año 1985 cuando el gobierno
decidió desagiar los contratos emitidos en pesos que supuestamente incorporaban una tasa
de inflación muy elevada que no iba a observarse como consecuencia del nuevo plan de
estabilización. La magnitud de la redistribución de ingresos es mayor cuanto mayor sea
el spread entre la tasa de interés en moneda doméstica y al equivalente en los Estados
Unidos que regía previo a la reforma y cuanto más larga sea la duración de los
contratos.
La dolarización no elimina tampoco la necesidad de
avanzar en reformas que vuelvan a la economía menos vulnerable a los shocks externos
(flexibilidad en el mercado laboral, política fiscal anticíclica, etc.).
La propuesta de dolarización del gobierno argentino ha
tratado de reducir los costos que la misma implica con relación al Plan de
Convertibilidad vigente. Por ello, la propuesta se basa en concesionar al gobierno de los
Estados Unidos la emisión de la moneda a cambio de un pago anual (que procura recuperar
los ingresos del señorazgo) y contratar con el mismo país un seguro de prestamista de
última instancia garantizado con el pago del canon anual antes citado.
Esto propuesta de dolarización demanda una aprobación
por parte de las autoridades de Estados Unidos y una difícil negociación sobre las
reglas prudenciales del sistema financiero, ya que el asegurador tendría un incentivo a
extremar los recaudos, con el costo de desalentar la intermediación en la Argentina.