Un optimismo bastante cauteloso
La situación financiera durante el mes de setiembre fue la mejor de los últimos meses tanto en materia de riesgo país y precios de los títulos como en la performance accionaria. Mientras los precios de los activos financieros se volvieron sensibles a señales positivas tanto externas como externas, los indicadores de evolución del sistema financiero local no presentaron grandes variantes en el contexto de una economía en donde las reservas internacionales permanecen estables, los depósitos se desaceleran en consonancia con la actividad y se dolarizan en función de preferencias y expectativas y la demanda de crédito continua claramente estancada.
En agosto/setiembre los mercados financieros empezaron a darse cuenta de que ésta transición política podría ser la primera en la historia argentina en hacerse de modo "ordenada" y con un sesgo, que puede ser creciente, hacia el status-quo (no innovar demasiado en los lineamientos generales de la política económica y ajustar fiscalmente). Esto revirtió el castigo sufrido en los mercados de bonos desde mayo y, con un entorno más favorable, "sopla" a favor de una recuperación incipiente. Para que ésta no sea una brisa de verano se requiere saber si los factores que causaron la actual recesión se están dando vuelta (precios internacionales y Brasil además de la reducción del financiamiento a la región) y que el próximo gobierno encarará el ajuste fiscal pendiente de modo creíble. En esa evaluación prospectiva, y acorde a los acontecimientos internacionales y regionales, los mercados financieros evolucionarán en las semanas venideras con mayor optimismo que en el trimestre mayo/julio. Pero el optimismo que hoy se percibe esta rodeado de tensiones y puntos de conflicto potenciales que pueden agregar mucha volatilidad. Los focos de tensión son conocidos y devienen tanto de eventos externos como internos. En el mediano plazo los dos más relevantes son, por un lado, un eventual ajuste demasiado brusco del mercado de activos en EE.UU., y, por el otro, una eventual sorpresa de que existe baja capacidad de gobernabilidad y poca consistencia en la gestión del próximo gobierno argentino. En una segunda línea se encuentran la evolución macrofinanciera de Brasil, el conflicto del Mercosur y la evolución del precio de las commodities.
En el transcurso de un mes que parecía muy calmo y favorable para los mercados financieros en EE.UU. sobrevinieron noticias sobre el tamaño del déficit comercial que llevaron a intensificar la caída del dólar frente al yen y arrastraron en forma intensa al mercado accionario. Adicionando el hecho de que se emitieron opiniones calificadas de sobrevaluación de las acciones tecnológicas, no pudo evitarse que apareciera sobre el horizonte la imagen de ‘exuberancia irracional’ y ajuste brusco. Durante la tercer semana del mes (cuando se escribe esta nota) el índice Dow Jones retrocedió más de 5% y generó preocupaciones y derivaciones sobre otros mercados. El mercado de bonos a largo plazo se volatilizó presa de dos efectos contrapuestos basados en la devaluación del dólar y en el corrimiento de la demanda de acciones a bonos. El efecto neto fue una mejora en el precio de los bonos y una caída de la tasa de interés a largo plazo.
En este contexto la suba de la tasa de interés por parte de la Reserva Federal a decidirse en Octubre pasa a un estado condicional y dependiente de lo que se observa y diagnostica en los mercados, incluyendo la evolución de las monedas (del dólar contra el euro), dado que si existe riesgo de un aterrizaje brusco en Wall St. la Fed tiene menos incentivos a exacerbar esa caída.
Ese mismo patrón -caída en el rendimiento accionario y mejora en el precio de los bonos- se trasladó a los principales países de la región. Con datos de la tercer semana se observaba que el índice Merval deshizo las ganancias de casi 3% acumuladas durante las dos primeras semanas y permanecía sin cambios respecto del mes anterior, mientras que en cambio se observaban ganancias en casi todos los títulos de deuda: los Brady subían entre 2 y 5% y los globales llegaban a ganancias de más de 7% para los de mayor duración (2027). Un patrón similar se apreciaba en México, mientras que en el caso de Brasil se acortaban las ganancias experimentadas durante la primera quincena en la Bolsa, producto de mejores expectativas y menores presiones cambiarias, y los bonos crecían pero a menor ritmo que en el caso argentino. En síntesis, la Argentina retornaba a niveles de riesgo país (medidos sobre el Global 2027) algo menor al 6% y volvía también a ubicarse equidistante entre México (4%) y Brasil (algo inferior al 8%). La región como un todo mejoraba por el efecto cuantitativo de estos tres países, ya que la situación de Ecuador permanecía complicada y Colombia perdía su condición de investment grade. De todos modos, persistía una brecha desfavorable con los países emergentes de Asia, tanto en niveles de riesgo país como de recuperación de los mercados accionarios.
Durante setiembre tanto las reservas internacionales netas de depósitos del gobierno como los depósitos del sector privado mostraron una tendencia levemente declinante. El patrón de dolarización de los depósitos continuó durante el mes de setiembre exhibiendo un comportamiento muy tendencial en ausencia de razones visibles de corto plazo, dado que la prima de riesgo país ha venido cayendo. Mientras que en los últimos cuatro años la dolarización de los depósitos exhibía un comportamiento de suave tendencia pero bastante cíclico (producido por aumento de la incertidumbre), enmarcado en un crecimiento de depósitos en dólares y también en pesos, el ciclo iniciado a mediados del año pasado trajo un virtual congelamiento de los depósitos en pesos. Como contrapartida de este aparente aumento de la demanda de depósitos expresados en dólares, la brecha de tasas pasivas pesos/dólar se ha venido ampliando, aún con la caída del riesgo país. Ello ocurrió en un mes en donde todas las tasas de interés tendieron a subir por condiciones de liquidez más estrechas. El fenómeno más general de suba de la brecha entre tasas en pesos y en dólares ha sido más perceptible a nivel de la tasa Baibor a 180 y 360 días. Por último la retracción crediticia al sector privado no financiero por parte del sistema bancario se mantenía durante setiembre. Las tasas activas para empresas de primera línea en pesos (10.7%) y en dólares (9.1%) a 30 días tendieron a aumentar durante setiembre, obedeciendo a cuestiones estacionales y más de oferta que de demanda.