Knjiga dr. Petra Antunoviča je nadvse koristen prispevek k razumevanju podjetniških financ in portfolio managementa ter kapitalske, naložbene in dividendne politike podjetja.
Knjiga je na eni strani dovolj praktična in poučna za strokovnega bralca, na drugi strani pa predstavlja pomemben prispevek k metodologiji in teoriji na tem področju.
V Sloveniji je tovrstno znanje še zelo na začetku, zato je toliko koristneje učiti se iz izkušenj in znanja človeka, ki je doktoriral s področja financ na eni izmed najboljših ameriških šol in ki je vrsto let predaval finance podjetja v ZDA in drugje v svetu in ki je zaposlen na raziskovalnem oddelku ameriške centralne banke (Federal Reserve Bank of New York), odgovoren za spremljanje in analizo dogajanj na ameriškem trgu kapitala.
Avtor v knjigi daje številne praktične ter celo matematične odgovore na vprašanja, ki so za ta čas nadvse aktualna v slovenskemu gospodarstvu oz. na trgu kapitala.
Od razmeroma preprostih izračunov časovne vrednosti denarja, obrestno obrestnega računa in efiktivne obrestne mere ter inflacije, nominalnih in realnih denarnih tokov ter obrestnih mer, s podatki o gibanju le-teh v letu 1983 do 1996, avtor preide na vrednotenje obveznic in delnic ter na alternativne metode vrednotenja naložb ter na ocenjevanje vrednosti naložb.
V poglavju o vrednotenju obveznic obravnava najpreprostejšo vrsto obveznic, to je diskontne obveznice ter ponudi primer izračuna donosnosti do zapadlosti za diskontno obveznico do kuponskih obveznic. Posebej v poglavju o obveznicah obravnava vpliv inflacije na cene obveznic ter časovno strukturo obrestnih mer.
V poglavju o vrednotenju delnic avtor navaja, da je s stališča investitorja vrednotenje delnic pomembno, zato ker ponavadi želi najti tiste delnice, ki so podcenjene, upajoč, da bo s časom borzni trg spoznal njihovo pravo vrednost in se jim bo cena bistveno zvišala (stran 63). Na drugi strani je vrednotenje delnic pomembno, kadar gre za primarno izdajo delnic oziroma za izdajo dodatnih delnic podjetja (povečanje kapitala delniške družbe). Posebej je vrednotenje delnic pomembno (kar je v Sloveniji posebej aktualno), pri združitvah in prevzemih podjetij, torej pri določitvi menjalnega razmerja, da ne bi prišlo do oškodovanja delničarjev.
V navedene namene avtor predstavi Gordonov rastni model (Gordon growth model), ki ga v praksi pogosto uporabljajo investicijske banke za vrednotenje podjetij .
V tej zvezi avtor pojasnjuje izraze, kot so knjižna vrednost na delnico, kot ceno, ki bi jo morali plačati zato, da bi kupili vsa osnovna in obratna sredstva, ki jih podjetje trenutno poseduje. Nadalje avtor pojasnjuje izraz donosnost na delniški kapital, kot donosnost na vloženi delniški kapital, ki se definira kot denarni tok, ustvarjen z realnimi naložbami, zmanjšan za znesek ekonomske amortizacije, podeljen s knjižno vrednostjo na delnice.
Pojasnjen je tudi izraz ekonomski dobiček na delnico, ki je denarni tok na delnico, ustvarjen z naložbo podjetja zmanjšan za znesek ekonomske amortizacije.
Pojasnjuje tudi izplačilni koeficient, ki je odstotek dobička na delnico, ki ga podjetje izplača v obliki dividende.
Po mnenju avtorja se Gordonov model pogosto uporablja za grobo oceno zahtevne stopnje donosnosti, po kateri delničarji diskontirajo prihodnje dividende določenega podjetja, vendar je pri projekcijah zgodovinskih gibanj dividend v prihodnost po mnenju avtorja treba biti previden, saj je ponavadi majhna verjetnost, da bo podjetju uspelo rast iz preteklosti ohraniti tudi v prihodnje (stran 97).
V zvezi z odnosom med zadrževanjem dobička in ceno delnice se avtor na podlagi izračunov v predstavljenem modelu postavi na stališče, da za podjetje ni smiselno, da dobiček obdrži, če ga ne more investirati po višji stopnji, kot si delničarji sami zagotovijo z vlaganjem v druga podjetja s podobnim tveganjem. Poleg tega rast dobička na delnico sama po sebi ne more biti cilj podjetja (stran 74).
Po mnenju avtorja je pri investiranju cilj najti tiste delnice, katerih dejanska vrednost je višja od njihove trenutne cene. V ta namen ni dovolj, da najdemo delnice uspešnih podjetij, ampak moramo najti delnice podjetij, katerih cena je nizka glede na uspešnost. Avtorjeva ugotovitev je, da je za podjetje z zares velikim rastnim potencialom značilno visoko razmerje med ceno in dobičkom na delnico (stran 79).
V poglavju o alternativnih metodah vrednotenja naložb avtor ugotovi, da se v projekt splača vlagati, če je notranja stopnja donosnosti večja od stopnje donosnosti, ki jo vlagatelji lahko zagotovijo pri vlaganju v druge projekte s podobnim tveganjem (stran 86).
Nadvse praktično in uporabno je poglavje o odnosu med tveganjem in donosnostjo oz. o izbiri portfelja, kjer predstavljeni model omogoča izračun donosnosti naložbe, ki jo vlagatelji zahtevajo glede na tveganost naložbe. Tu avtor predstavi t.i. moderno portfeljsko teorijo ter povezavo med tveganjem in ceno vrednostnih papirjev po teoriji vrednotenja naložb.
V poglavju o računanju pričakovane donosnosti avtor predstavi model vrednotenja dolgoročnih naložb ter njegovo praktično uporabo (stran 153 do 168).
Preden preide na obravnavo optimalne politike dividend, avtor predstavi stopnje tržne učinkovitosti in sicer nizko, srednjo in visoko tržno učinkovitost, z modeli preizkusov (stran 169 do 182).
V poglavju o optimalni politiki dividend se avtor sprašuje koliko dividend podjetje ne izplača, oz. ali naj bo višina dividende stalna ali naj se spreminja. Navaja, da sodobna finančna teorija še ni našla odgovora na ta konkretna vprašanja, pa vendarle obstajajo vzorci razmišljanja, ki pomagajo pri določitvi optimalne višine dividende (stran 184).
Avtor najprej predstavi nekaj podatkov in sicer:
Glavni dejavnik kot vodilo dividendne politike je stabilnost dividend, načrti delničarjev oz. delničarska pričakovanja (stran 188).
Z analizo avtor ugotovi, da cena delnic na dan, ko se začnejo prodajati brez dividende, pade natanko za znesek dividende (stran 193).
V sklepu o dividendni politiki avtor zaključuje, da se podjetja zadnje čase zmeraj bolj odločajo za odkup lastnih delnic namesto za izplačilo oz. povečevanje dividend. Eden od razlogov so davčni prihranki. Ker so na osebni ravni kapitalski dobički na splošno obdavčeni po nižji davčni stopnji kot pa dividende, pomeni odkup lastnih delnic cenejši način izplačevanja denarja iz podjetja (stran 198).
Posebej zanimivo je poglavje o optimalni strukturi kapitala brez upoštevanja davkov ter o optimalni strukturi kapitala z upoštevanjem davkov ter poglavje o možnih nasprotjih v podjetju. Avtor tu razglablja o faktorjih, ki vplivajo na izbiro kapitalske strukture, o tveganosti upniškega in delniškega kapitala, o stroških finančnih težav ter o prednostih financiranja s posojilom ter na kraju poda prednostno lestvico virov financiranja, kjer navaja,
Nadalje so predstavljena temeljna načela vrednotenja opcij, prikazani pa so tudi grafikoni, ki opisujejo vrednost opcije na dan zapadlosti v odvisnosti od cene delnice na ta dan. Predstavljena je tudi temeljna enačba, ki povezuje ceno evropske nakupne in prodajne opcije (nakupno prodajna pariteta).
Avtor tudi predstavi evropske in ameriške opcije in ugotavlja, da se ne izplača izkoristiti ameriške opcije na delnico, ki ne izplačuje dividend pred rokom njene zapadlosti. Zato je v tem primeru vrednost ameriške opcije enaka vrednosti evropske opcije (stran 268).
Končno je govor tudi o vrednotenju realnih opcij na klasičen način ter tudi kombinirana opcijska analiza.
Knjiga dr. Antunoviča je vsekakor strokovna osvežitev za teorijo in prakso s področja financ in trga kapitala, še posebej za slovensko stvarnost, ki se na tem področju sooča z začetki spoznavnosti in prakse. Zato bo zagotovo koristen pripomoček na eni strani praktikom, ki delujejo znotraj bank, borzno posredniških hiš in finančnih organizacij, kot tudi vsem tistim, ki se iz kakršnihkoli pobud strokovno ukvarjajo s trgom kapitala in naložbami v vrednostne papirje.
Na drugi strani je knjiga zagotovo tudi prispevek k teoretičnemu znanju s področja vrednotenja obligacijskih in lastniških vrednostnih papirjev ter njihovega obnašanja na trgu kapitala, kar je za slovensko zakladnico znanja s tega področja še posebej pomembno. Zato velja, da strokovni in znanstveni prispevek dr. Antunoviča predstavlja pomemben korak naprej k slovenskemu dozorevanju na področju investiranja v vrednostne papirje in delovanja trga kapitala.
Ljubljana, april 1999
Prof.dr. Rado Bohinc
Fakulteta za družbene vede