Universidad Yacambú
Dirección de Estudios Virtuales
Especialización en Gerencia Mención
Organización
Asignatura: Estrategias de Inversión
Jehut Fabiola Donadelli Saldivia
MÉTODOS DE EVALUACIÓN DE
INVERSIONES DE CAPITAL
El costo de un una inversión de
capital.
El costo de capital es la tasa de
rendimiento que debe obtener la empresa sobre sus inversiones para que su valor
en el mercado permanezca inalterado, teniendo en cuenta que este costo es
también la tasa de descuento de las utilidades empresariales futuras, es por
ello que el administrador de las finanzas
empresariales debe proveerse de las herramientas necesarias para tomar las
decisiones sobre las inversiones a realizar y por ende las que más le convengan
a la organización.
En el estudio del costo de capital se
tiene como base las fuentes específicas de capital para buscar los insumos
fundamentales para determinar el costo total de capital de la empresa, estas
fuentes deben ser de largo plazo, ya
que estas son las que otorgan un financiamiento permanente.
Las fuentes principales de fondos a largo plazo son el endeudamiento a
largo plazo, las acciones preferentes, las acciones comunes y las utilidades
retenidas, cada una asociada con un costo específico y que lleva a la
consolidación del costo total de capital.
Los
flujos de caja de las inversiones de capital.
El propósito de la administración del
flujo de caja es maximizar los flujos disponibles para inversión y consumo. La
administración eficiente de caja también permite que un saldo de caja dado
sostenga un volumen más alto de transacciones.
Las empresas comerciales están buscando
fondos que se puedan invertir, mientras que los clientes usualmente están
tratando de obtener un volumen de compras tan alto como les sea posible
Métodos
para evaluar las inversiones de capital
(aceptación/rechazo).
El capital disponible puede
invertirse en actividades cuyos ingresos y egresos se produzcan durante un año
o período menor, o en actividades o bienes que generan ingresos y egresos
durante períodos de tiempo mayores.
Cuando se habla de evaluar inversiones es común que también se mencione la
EVALUACION DE PROYECTOS. Un proyecto es una idea. Por consiguiente, la
preparación de un proyecto es la formulación de dicha idea y la evaluación del
mismo es la cuantificación de los ingresos y egresos asociados a la mencionada
formulación. ¿Qué es un proyecto?: En general se tienen dos puntos de vista:
- Para el inversionista es una fuente de bbeneficios por una cierta demanda de
costos. El desafío consiste en evaluar los mismos a fin de estar en condiciones
de emitir un juicio sobre si el proyecto es o no, conveniente.
- Para el banco u otras entidades financieeras, da origen a un flujo de fondos,
en cuyo caso es necesario determinar al momento de otorgar un préstamo, si el
inversionista tendrá capacidad de pagarlo.
A fin de visualizar diversos puntos a tener en cuenta cuando se piense
desarrollar un proyecto de inversión, se acompañan algunos aspectos que son
necesarios considerar en cuanto a su factibilidad.
- Factibilidad Técnica: estudiar las posibbilidades reales de ejecución del
proyecto, tecnologías alternativas, nivel de capacitación de la mano de obra,
etc.
- Factibilidad Legal: o análisis de normass tributarias, regulaciones y trabas
para el comercio interno o externo, etc.
- Factibilidad Comercial: estudio de mercaados, demandas, precios, competidores,
comercialización, etc.
- Factibilidad Administrativa: que puede vvariar en relación al tamaño del
proyecto. Muchas veces un negocio puede fracasar debido a una mala
administración.
- Factibilidad Económica: donde se utilizaan los datos aportados por otros
estudios de factibilidad, evaluándose con la metodología pertinente la
conveniencia de ejecutar el proyecto
Métodos
que tomar en consideración El valor del
Dinero en el Tiempo
Mucha gente sabe que un peso hoy no es lo mismo que un peso mañana, o "más
vale pájaro en mano que cien volando".
Esto se puede explicar básicamente por:
- Un peso invertido hoy puede generar inteereses, con lo que mañana se dispondrá
del peso más los intereses.
- EEn caso de gastar el peso, mucha gente
preferiría disfrutarlo hoy, en lugar de hacerlo en el futuro.
Cuando se habla del valor del dinero en el tiempo es posible pensar en el valor
futuro de una cifra disponible en el presente, o en el valor que tendría en el
presente una cifra disponible en el futuro.
Es muy común realizar el cálculo del valor que tendrá en el futuro una cifra
actualmente disponible.
Si se considera una tasa de interés compuesto, el cálculo puede realizarse
fácilmente utilizando la fórmula siguiente:
C=M(1+r)^n
Donde C es el capital futuro, M el monto actual, r la razón o tasa y n el
número de años o períodos.
Supóngase que para un monto de $100 a una tasa de interés de 10% anual, durante
cuatro años se desea saber el valor de C:
C=100(1+0.10)^4
C=100x1.4641 = 146
La evaluación de proyectos
por medio de métodos matemáticos- Financieros es una herramienta de gran
utilidad para la toma de decisiones por parte de los administradores
financieros, ya que un análisis que se anticipe al futuro puede evitar posibles
desviaciones y problemas en el largo plazo. Las técnicas de evaluación económica son herramientas de uso general. Lo
mismo pueden aplicarse a inversiones industriales, de
hotelería, de servicios, que a inversiones en informática. El valor presente
neto y la tasa interna de rendimiento se mencionan juntos porque en realidad es
el mismo método, sólo que sus resultados se expresan de manera distinta.
Recuérdese que la tasa interna de rendimiento es el interés que hace el valor
presente igual a cero, lo cual confirma la idea anterior.
Estas técnicas de uso muy extendido se utilizan cuando
la inversión produce ingresos por sí misma, es decir, sería el caso de la tan
mencionada situación de una empresa que vendiera servicios de informática. El
VPN y la TIR se aplican cuando hay ingresos, independientemente de que la
entidad pague o no pague impuestos.
Valor presente neto (VPN):
Tasa interna de rendimiento (TIR):
Donde:
p = inversión inicial.
FNE = Flujo neto de efectivo del periodo n, o beneficio neto después de
impuesto más depreciación.
VS = Valor de salvamento al final de periodo n.
TMA R = Tasa mínima aceptable de rendimiento o tasa de descuento que se
aplica para llevar a valor presente. los FNE y el VS.
i = Cuando se calcula la TIR, el VPN se hace cero y se desconoce la tasa
de descuento que es el parámetro que se debe calcular.
Por eso la TMAR ya no se utiliza
en el cálculo de la TIR. Así la 1 en la secunda ecuación viene a ser la TIR.
Los criterios de aceptación al
usar estas técnicas son:
Técnica |
Aceptación |
Rechazo |
VPN |
>= 0 |
<0 |
TIR |
>= TMAR |
< TMAR |
Costo anual uniforme equivalente (CAUE) o valor
presente de los costos (VPC). Existen múltiples situaciones, tanto en empresas
privadas como en el sector público donde para tomar una decisión económica, los
únicos datos disponibles son sólo costos.
Método del Valor Presente Neto (VPN)
El método del Valor Presente Neto es muy utilizado por
dos razones, la primera porque es de muy fácil aplicación y la segunda porque
todos los ingresos y egresos futuros se transforman a pesos de hoy y así puede
verse, fácilmente, si los ingresos son mayores que los egresos. Cuando el VPN
es menor que cero implica que hay una perdida a una
cierta tasa de interés o por el contrario si el VPN es mayor que cero se
presenta una ganancia. Cuando el VPN es igual a cero se dice que el proyecto es
indiferente.
La condición indispensable para comparar alternativas
es que siempre se tome en la comparación igual número de años, pero si el tiempo
de cada uno es diferente, se debe tomar como base el mínimo común múltiplo de
los años de cada alternativa.
En la aceptación o rechazo de un proyecto depende
directamente de la tasa de interés que se utilice. Por lo general el VPN disminuye a medida que aumenta la
tasa de interés, de acuerdo con la siguiente gráfica:
En
consecuencia para el mismo proyecto puede presentarse que a una cierta tasa de
interés, el VPN puede variar significativamente, hasta el punto de llegar a
rechazarlo o aceptarlo según sea el caso.
Al evaluar
proyectos con la metodología del VPN se recomienda que se calcule con una tasa
de interés superior a la Tasa de Interés de Oportunidad (TIO), con el fín de tener un margen de seguridad para cubrir ciertos
riesgos, tales como liquidez, efectos inflacionarios o desviaciones que no se
tengan previstas.
Método
de la Tasa Interna de Retorno (TIR)
Este método
consiste en encontrar una tasa de interés en la cual se cumplen las condiciones
buscadas en el momento de iniciar o aceptar un proyecto de inversión. Tiene
como ventaja frente a otras metodologías como la del Valor Presente Neto (VPN)
o el Valor Presente Neto Incremental (VPNI) por que en este se elimina el
cálculo de la Tasa de Interés de Oportunidad (TIO), esto le da una
característica favorable en su utilización por parte de los administradores
financieros.
La Tasa
Interna de Retorno es aquélla tasa que está ganando un interés sobre el saldo
no recuperado de la inversión en cualquier momento de la duración del proyecto.
En la medida de las condiciones y alcance del proyecto estos deben evaluarse de
acuerdo a sus características, con unos sencillos ejemplos se expondrán sus
fundamentos.
Esta es una
herramienta de gran utilidad para la toma de decisiones financiera dentro de
las organizaciones
Evaluación de proyectos individuales
EJEMPLO: Un
terreno con una serie de recursos arbóreos produce por su explotación $100.000 mensuales, al final de cada mes durante un año; al final de
este tiempo, el terreno podrá ser vendido en $800.000. Si el precio de compra
es de $1.500.000, hallar la Tasa Interna de Retorno (TIR).
SOLUCIÓN
1. Primero se
dibuja la línea de tiempo.
2. Luego se
plantea una ecuación de valor en el punto cero.
-1.500.000 +
100.000 a12¬i + 800.000 (1 + i)-1 = 0
La forma más
sencilla de resolver este tipo de ecuación es escoger dos valores para i no muy
lejanos, de forma tal que, al hacer los cálculos con uno de ellos, el valor de
la función sea positivo y con el otro sea negativo. Este método es conocido
como interpolación.
3. Se resuelve
la ecuación con tasas diferentes que la acerquen a cero.
A. Se toma al
azar una tasa de interés i = 3% y se reemplaza en la ecuación de valor.
-1.500.000 +
100.000 a12¬3% + 800.000 (1 +0.03)-1 = 56.504
B. Ahora se
toma una tasa de interés mas alta para buscar un valor
negativo y aproximarse al valor cero. En este caso tomemos i = 4% y se
reemplaza con en la ecuación de valor
-1.500.000 +
100.000 a12¬4% + 800.000 (1 +0.04)-1 = -61.815
4. Ahora se sabe que el valor de la tasa de interés se
encuentra entre los rangos del 3% y el 4%, se realiza entonces la interpolación
matemática para hallar el valor que se busca.
A. Si el 3%
produce un valor del $56.504 y el 4% uno de - 61.815 la tasa de interés para
cero se hallaría así:
B. Se utiliza la proporción entre
diferencias que se correspondan:
3 - 4 = 56.504 - (- 61.815)
3 - i 56.504 - 0
C. se despeja y calcula el valor
para la tasa de interés, que en este caso sería i = 3.464%, que representaría
la tasa efectiva mensual de retorno.
La TIR con reinversión es diferente en su concepción con referencia a la
TIR de proyectos individuales, ya que mientras avanza el proyecto los
desembolsos quedan reinvertidos a la tasa TIO
Costo
Anual Uniforme Equivalente
El método del
CAUE consiste en convertir todos los ingresos y egresos, en una serie uniforme
de pagos. Obviamente, si el CAUE es positivo, es porque los ingresos son
mayores que los egresos y por lo tanto, el proyecto puede realizarse
; pero, si el CAUE es negativo, es porque los ingresos son menores que
los egresos y en consecuencia el proyecto debe ser rechazado.
Método de Evaluación que no toman en cuenta el valor
del dinero a través del tiempo
Las razones financieras son esenciales en el análisis
financiero. Éstas resultan de establecer una
relación numérica entre dos cantidades: las cantidades relacionadas
corresponden a diferentes cuentas de los estados financieros de una empresa.
El análisis por razones o indicadores permite observar puntos fuertes o débiles
de una empresa, indicando también probabilidades y tendencias, pudiendo así
determinar qué cuentas de los estados financieros requieren
de mayor atención en el análisis. El adecuado análisis de estos indicadores
permite encontrar información que no se encuentra en las cifras de los estados
financieros.
Las razones financieras por sí mismas no tienen mucho significado, por lo que
deben ser comparadas con algo para poder determinar si indican situaciones
favorables o desfavorables.
Razones de liquidez: La
liquidez de una organización es juzgada por la capacidad para saldar las
obligaciones a corto plazo que se han adquirido a medida que éstas se vencen.
Se refieren no solamente a las finanzas totales de la empresa, sino a su
habilidad para convertir en efectivo determinados activos y pasivos corrientes.
Lectura: (+) La
empresa dispone de ______ de activos circulantes por cada peso de pasivo circulante. (-) Cada peso de pasivo circulante está
garantizado con ______ de activo circulante.
Significado: Representa
las veces que el activo circulante podría cubrir al pasivo circulante. Aplicación: Para medir la liquidez de una empresa.
Prueba del ácido: Es similar a la razón circulante, excepto por que excluye el
inventario, el cual generalmente es el menos líquido de los Activos
circulantes, debido a dos factores que son:
a) Muchos tipos de inventarios
no se venden con facilidad.
b) El inventario se vende
normalmente al crédito, lo que significa que se transforma en una cta. por
cobrar antes de convertirse en dinero.
Lectura: (+) La empresa
cuenta con ______ de activos disponibles rápidamente por cada
peso de pasivo circulante. (-) Por cada peso de pasivo a corto plazo la empresa
cuenta con ______ de activos líquidos.
Significado: Representa las
veces que el activo circulante más líquido
cubre al pasivo a corto plazo.
Aplicación: Mide la liquidez
de sus activos más líquidos con los
pasivos por vencer en el corto plazo.
Análisis de actividad: Miden
la velocidad con que diversas cuentas se convierten en ventas o efectivo. Con
respecto a las cuentas corrientes, las medidas de liquidez son generalmente
inadecuadas, porque las diferencias en la composición de las cuentas corrientes
de una empresa afectan de modo significativo su verdadera liquidez.
Rotación de inventarios: Mide
la actividad, o liquidez, del inventario de una empresa.
Lectura: veces
se han vendido los inventarios
medios de mercancías en el
periodo a que se refiere el costo de ventas.
veces que el
inventario “da la vuelta”, esto es, se vende y es repuesto durante el período
contable. Significado: Rapidez de la empresa en efectuar sus ventas.
Aplicación: Medir eficiencia de ventas
Rotación de los activos
totales: Indica la eficiencia con la que la empresa utiliza sus activos para
generar ventas. Por lo general, cuanto mayor sea la rotación de activos totales
de una empresa, mayor será la eficiencia de utilización de sus activos. Esta
medida es quizá la más importante para la gerencia porque indica si las
operaciones de la empresa han sido eficientes en el aspecto financiero.
Lectura: veces que se han obtenido ingresos
equivalentes a la inversión en activos. Significado: Número de veces en que la
inversión en activos totales a generando
ventas. Aplicación: Es una medida 100% de productividad. Se mide la eficiencia
en la administración de los activos de la empresa.
Una advertencia con respecto
al uso de esta razón se origina del hecho de que una gran parte de los activos
totales incluye los costos históricos de los activos fijos. Puesto que algunas
empresas poseen activos más antiguos o más recientes que otras, puede ser
engañosa la comparación de la rotación de los activos totales de dicha
empresa.
Debido a la inflación y a
los valores contables de activos históricos, las empresas con activos más
recientes tendrán rotaciones menores que las empresas con activos mas antiguos. Las diferencias en estas medidas de rotación
podrían ser el resultado de activos más costosos y no de eficiencias
operativas. Por tanto el gerente de finanzas debe ser cauteloso al usar esta
razón de corte transversal.
Rotación de Cuentas por
Cobrar: (RCC): Mide la liquidez de las cuentas por cobrar por medio de su
rotación.
Plazo promedio de cuentas por
cobrar (PPCC): Es una razón que indica la evaluación de la política de
créditos y cobros de la empresa.
Rotación de Cuentas por Pagar (RCP): Sirve para calcular el número de veces que las cuentas por pagar
se convierten en efectivo en el curso del año.
Análisis de la rentabilidad:
Existen muchas medidas de rentabilidad, la cual relaciona los rendimientos de
la empresa con sus ventas, activos o capital contable.
Estados de resultados de
formato común: Son aquellos en los que cada partida se expresa como un
porcentaje de las ventas, son útiles especialmente para comparar el rendimiento
a través del tiempo.
Margen de utilidad bruta:
Mide el porcentaje de cada dólar de ventas que queda después de que la empresa
pagó sus productos.
Lectura: (-)
La empresa pierde un _____ % sobre sus ventas
(+) La empresa gana un ______% sobre sus ventas
Significado: Eficacia de la empresa para generar
utilidades de las ventas que realiza.
Aplicación: Mide la proporción de las ventas que se
convierten en utilidades ( ó en pérdida ).
Análisis de la deuda: El
nivel de deuda de una empresa indica la cantidad de dinero prestado por otras
personas que se utiliza para tratar de obtener utilidades. Cuanto mayor sea la
deuda que la empresa utiliza en relación con sus activos totales, mayor será lu apalancamiento financiero.
Razón de deuda: Mide la
proporción de los activos totales financiados por los acreedores de la empresa,
cuanto más alta sea esta razón, mayor será la cantidad de dinero prestado por
terceras personas que se utiliza para tratar de generar utilidades.
Razón de deuda |
= |
Pasivos totales |
Activos totales |
Razón de la capacidad de pago
de intereses: Mide la capacidad de la empresa para efectuar pagos de intereses
contractuales, es decir, para pagar su deuda. Cuanto menor sea la razón, mayor
será el riesgo tanto para los prestamistas como para los
propietario.
Razón de la capacidad de pago de
intereses |
= |
Utilidad antes de intereses e
impuestos |
Intereses |
Al
terminar el análisis de las anteriores razones financieras, se deben tener los
criterios y las bases suficientes para tomar las decisiones que mejor le
convengan a la empresa, aquellas que ayuden a mantener los recursos obtenidos
anteriormente y adquirir nuevos que garanticen el beneficio económico futuro,
también verificar y cumplir con las obligaciones con terceros para así llegar
al objetivo primordial de la gestión administrativa, posicionarse en el mercado
obteniendo amplios márgenes de utilidad con una vigencia permanente y sólida
frente a los competidores, otorgando un grado de satisfacción para todos los
órganos gestores de esta colectividad.
Análisis de sensibilidad
En un proyecto individual, la sensibilidad debe
hacerse con respecto alo parámetro más incierto; por ejemplo, si se tiene una
incertidumbre con respecto al precio de venta del artículo que se proyecta
fabricar, es importante determinar que tan sensible es la Tasa Interna de
Retorno (TIR) o el Valor Presente Neto (VPN) con respecto al precio de venta.
Si se tienen dos o más alternativas, es importante determinar las condiciones
en que una alternativa es mejor que otra.
La
sensibilidad a la toma de decisiones está en la relación a nivel local y autogestionaria del programa.
Organizacionalmente se
deben compatibilizar tres instancias que implican diferentes alternativas de
roles: Tomador de decisiones: Toma de decisiones según lógica administrativa,
política o profesional. Grupo técnico: Conflicto de roles, estereotipos
profesionales, estilos burocráticos vrs democráticos,
Personal de apoyo;
En
los tomadores de decisiones pueden darse distintos tipos de liderazgo: por
elección, por tradición, por imposición autoritaria.
Análisis Beneficio/Costo
Las entidades
crediticias internacionales acostumbran a evaluar proyectos y es casi una
exigencia que un proyecto con financiación del exterior sea evaluado con el
método del Beneficio/Costo. Llevar a cabo un monitoreo es vigilar, que el
programa o proyecto no se deteriore integral o parcialmente y se
cumpla. Implica determinar puntos en el tiempo para hacer evaluaciones,
aunque formalmente, es recomendable una evaluación continua de monitoreo.
Las áreas de monitoreo son: Financiera, administrativa
y la de sistemas de entrega.
Monitoreo financiero: Los programas o proyectos
implican el uso de insumos y recursos humanos con costos establecidos. En la
fase de planeación se determina el presupuesto base del programa que incluye
rubros como personal, equipos y materiales, espacios e instalaciones, viajes,
etc.
Para el control presupuestal existen herramientas
financieras como los flujos de caja, ingresos y egresos mensuales.
El monitoreo financiero, al igual que otros sistemas
de monitoreo puede ser analizado según su capacidad de respuesta o adaptación a
cuatro criterios centrales:
A. Existencia de datos: En esta área abunda la
información ya que es la más controlada y sometida a sanciones administrativas
e incluso legales.
B. Perioricidad: El control
se expresa en ingresos y egresos con base en cuentas anuales, mensuales e
incluso diarias.
C. Tipos de datos: Es una información de carácter secundarios, registrada con fines administrativos
centrada en el control de caja, item usual de todo
seguimiento de presupuesto.
D. Influencia en la toma de decisiones: El monitoreo
financiero es muy sensible a la toma de decisiones, por la dependencia central
que tiene un programa o proyecto de las disponibilidad
oportuna de recursos.
Los programas o proyectos son una organización formal
que activa procesos interactivos que tienen una dinámica específica no siempre
bien prevista en la etapa de diseño Hay que evaluar: Las relaciones entre
quienes toman las decisiones y grupos técnicos y entre éstos y el personal de
apoyo. Estas relaciones se pueden analizar a través de los procesos de
liderazgo, motivación y comunicación.
A: existencia de datos: Se deben hacer evaluaciones de
los problemas presentados entre los grupos, especificando la frecuencia de los
mismos, ya que estos retrasan la ejecución del proyecto.
B: Periodicidad: No hay datos sistemáticos, aunque se
debe recurrir a evaluaciones mensuales o anuales.
C: Tipos de datos: La información es de tipo primario
y se recoge mediante cuestionarios semi –
estructurados, entrevistas dirigidas o grupales.
Métodos
de jerarquización.
Es el
ordenamiento de proyectos de las propuestas de desembolsos del capital sobre la
base de una medida predeterminada, como la tasa de rendimiento.
La tasa
esperada y exigida de una inversión de capital individual y en cartera.
El capital
recibe una remuneración llamado interés, y puede ser fijo o variable en función
de los resultados de su explotación o de la marcha de la empresa. De ser una
simple remuneración del capital, el interés pasa, además, a desempeñar dos
funciones básicas: estímulo del ahorro y criterio de utilización del capital.
Nadie sabe a ciencia cierta que depara el futuro, ni
siquiera el analista más experto, sabe cuales son las inversiones correctas, Lo
verdaderamente importante es obtener algún beneficio, ya que el valor que en un
momento pueda adquirir la empresa por la toma de decisiones correctas es más
benéfico que una seguridad imprevisible, el administrador financiero que
planea y analiza las inversiones que realiza, asegura la reducción del riesgo y
la incertidumbre al mínimo. Existiendo
siempre una tasa mínima del rendimiento
requerida (TMRR) que se espera recibir por el riesgo asumido en las inversiones
de los socios.
Tasa esperada de rendimiento
Es la tasa que se espera deberá realizarse a partir de
una inversión, el valor medio de la distribución de probabilidad de los
posibles resultados.
Puede haber 3 estados de la economía, recesión, normal
y auge, las cuales tienen asignadas una tasa de rendimiento. Entre más estrecha
sea la distribución de probabilidad de los rendimientos esperados en el futuro,
más pequeño será el riego de una inversión dada.
Niveles de las tasas de interés
El capital se distribuye entre los solicitantes de
fondos por medio de las tasas de interés. La oferta y la demanda interactúan
para determinar las tasas de interés en los mercados de capitales, los cuales son interdependientes.
Existen muchos mercados de capitales y por lo tanto
existe un precio para cada tipo de capital y estos precios cambian a través del
tiempo a medida que ocurren cambios en las condiciones de la oferta y la
demanda.
Cuando la economía se está expandiendo, las empresas
necesitan capital, y esta demanda de capital eleva las tasas de interés, además
las presiones inflacionarias son muy fuertes durante los auges de negocios y
esto también ejerce una presión ascendente sobre las tasas de interés.
La depresión en los negocios disminuye la demanda de
crédito, la tasa de inflación disminuye y el resultado es una disminución en
las tasas de interés.
Las tasas de interés a largo plazo reflejan
principalmente las expectativas de inflación a largo plazo.
La
Estructura de capital asociada a una inversión de capital.
La estructura de capital hace referencia a la forma o
composición de la financiación de los activos de la empresa distinguiendo
esencialmente entre pasivo exigible (recursos ajenos) y no exigible (recursos
propios). De manera implícita, la estructura de capital supone un acuerdo entre
los proveedores de capital financiero sobre cómo repartir los flujos de caja
que los activos producirán en el futuro.
Tradicionalmente se distingue entre acreedores y
accionistas, aunque en la empresa moderna es habitual la utilización de
instrumentos híbridos que complican sensiblemente el análisis. En la inversión
inmobiliaria directa, es menos frecuente la utilización de dichos instrumentos
por lo que el análisis clásico simplificado no pierde realismo.
Las decisiones de financiación tienen una gran
importancia en la gestión empresarial; de ellas dependen en gran medida la
viabilidad y rentabilidad de los negocios. Una de las interrogantes clave en
finanzas es, por tanto, la existencia o no de una estructura de capital óptima
y cómo se localiza.
La
estructura óptima de capital. Definición.
A los efectos de este trabajo definimos la estructura
óptima de capital como aquella que maximiza el valor empresarial. Maximizar el
valor de la empresa supone minimizar el coste del capital medio ponderado
(WACC) cuando los flujos de fondos no se ven afectados por el aumento de la
relación deuda /valor de la empresa. ¿Por qué no maximizar el valor de las
acciones? Demostrar que maximizar el valor de la empresa supone también maximizar
el valor de las acciones cuando el valor nominal de la deuda es igual a su
valor de mercado, es sencillo si utilizamos la teoría de opciones: considerando
con Black y Scholes (1973)
a las acciones de la empresa como una opción de compra cuyo subyacente son los
activos empresariales con precio de ejercicio igual a los pagos debidos a la
deuda y plazo hasta el ejercicio igual al plazo hasta el vencimiento de la
deuda, sabemos que C (valor de la opción call) = max (S-K;0), donde S es el valor futuro del activo
subyacente y K el precio de ejercicio.
Si suponemos constantes la volatilidad del activo
subyacente (ó) y el tipo de interés (r) y K es conocido y constante desde el
momento 0, para maximizar el valor de las acciones (C = opción call) es necesario maximizar el valor de la empresa (S),
por tanto, maximizar éste obliga a maximizar el valor de los recursos propios
(C = opción call).
El costo
de la Estructura de Capital bajo el WACC, sobre la base de la tasa ajustada al
riesgo de la inversión de capital.
Las corporaciones crean el valor para los accionistas
ganando un resultado en el capital
invertido que está sobre el coste de ese capital. El WACC (Weighted
Average Cost of Capital) es
una expresión de este coste. Se utiliza para ver si se agrega el valor cuando
se emprenden las ciertos inversiones o estrategias o
proyectos o compras previstos.
El WACC se expresa como porcentaje, como interés. Por
ejemplo, si una compañía trabaja con un
WACC de el 12%, que esto significa que solamente las
inversiones deben ser hechas y todas las inversiones deben ser hechas, que dan
un resultado más arriba que el WACC de el 12%.
Los costes de capital para cualquier inversión, si
para una compañía entera o para un proyecto, son el índice del resultado que
los abastecedores del capital desearían
recibir si invertirían su capital a otra parte. Es decir los costes de capital
son un tipo de opportunity cost.
Cálculo del WACC. Fórmula
La parte fácil de WACC es su partición de la deuda en
la mayoría de los casos que está clara cuánto una compañía tiene que pagar a
sus banqueros u obligacionistas finanzas de deuda. Más difícil sin embargo, es
el coste de las finanzas de la equidad. Normalmente, el coste de capital de la
equidad es más alto que las finanzas de deuda del coste, porque la equidad
implica un premio de riesgo.
Factores que hacen calculando el WACC difícil:
Calcular este premio de riesgo es una cosa que hace el
cálculo del WACC complicado.
Otra complicación importante es cuál se debe utilizar
la mezcla de la deuda y de la equidad para maximizar valor del accionista. Esto
es lo que significa “Weighted” en el WACC.
Finalmente: también la imposición fiscal de la impresa
es importante, porque los pagos de interés son normalmente deducibles de los
impuestos.
La fórmula del WACC:
Deuda/TF (coste
de la deuda) (1-Tax)
+ Equidad/TF (coste de equidad)
-------------------------------------------------
WACC
En esta fórmula,
El TF significa el financiamiento total. El
financiamiento total consiste en la suma de los valores comerciales de las
finanzas de la deuda y de la equidad. Una edición importante con el TF es de
si, y debajo de qué condiciones económicas, él debe incluir responsabilidades
actuales, tales como crédito comercial. En valorar a una compañía esto es
relevante, porque:
El crédito comercial es utilizado agresivamente por
muchas compañías.
Hay una carga del interés (o financiamiento) para tal
uso.
El crédito comercial puede ser una cantidad grande en
el balance.
El impuesto está parado para la imposición fiscal de
la impresa
El
valor económico añadido de una inversión de capital.
Existen tres tipos de valor añadido, de los cuales se
debe ocupar cualquier empresa: - valor económico añadido (VEA) producto de los
flujos económicos positivos en la empresa; - el segundo, el valor añadido al
cliente (VAC), el que solo es posible con el concurso de todos los partícipes
de la organización gracias a sus ideas y compromiso para solucionar los
problemas, su buen desempeño y el buen trato; - el valor humano añadido (VHA),
creando el clima humano necesario para que las personas dentro de la
organización mejoren, tanto como trabajadores (en sentido productivo), como
personas que hacen suya una cultura basada en la confianza y la unidad.
Valor
de Mercado Añadido.
Desde hace más de una década se está haciendo uso en
los Estados Unidos de una poderosa herramienta de gestión destinada tanto a
medir con que eficiencia las empresas hacen uso del capital que obtienen de los
prestamistas e inversores, cómo así también la forma de analizar de manera
consistente la productividad de los activos. De tal forma gracias a dichas
mediciones y análisis se pueden adoptar mejores decisiones a la hora de motivar
a los gerentes y al personal de la empresa.
Esta herramienta se denomina EVA (su sigla en inglés)
que significa Valor Económico Agregado, tratándose la misma de un sistema
financiero integral creado para medir la verdadera rentabilidad de las empresas
y remunerar a sus directivos, gerentes y empleados en base al crecimiento real,
lo cual ha generado para las empresas que lo han implementado un crecimiento
más rápido y lucrativo que el de sus competidores.
En un mundo cada vez más competitivo, en que los
mercados locales han tenido que hacer frente a las ingentes presiones externas
y, a los continuos e impredecibles cambios del mercado internacional, la
rentabilidad de una empresa, la rotación de sus activos y, en definitiva, su
valor en el mercado dependen cada vez más de respuestas rápidas y flexibles que
se ajusten a las cambiantes condiciones del entorno.
A fin de llevar la delantera, muchas de las compañías
más grandes y mejor administradas del mundo han adoptado este sistema de
administración financiera y remuneración basado en incentivos que abarca a toda
la empresa y que no sólo ha cambiado la forma en que los ejecutivos principales
fiscalizan el desarrollo de sus empresas, sino también la forma en que la
administran.
El EVA está marcando una diferencia en el mundo de los
negocios, ya que permite a las empresas que lo implantan optimizar la gestión y
aumentar la riqueza que generan. De acuerdo con la experiencia de empresas de
fuste tales como Coca Cola, Lilly, ATT, Siemens, Unilever, Marriot, entre muchas
más, las principales ventajas de esta herramienta son:
* Puede aplicarse a
cualquier tipo de empresa, no importando su actividad y/o tamaño.
* Su cálculo no requiere
de complejidades, siendo por tanto fácil y rápido de comprender y
aplicar.
* Permite medir de una
forma más precisa la riqueza que se obtiene, desde la perspectiva de los
accionistas.
* Permite evaluar
cualquier departamento, unidad de negocios o filial de una empresa.
* Es fácilmente
comprensible por parte de cualquier directivo o empleado.
* Posibilita una
medición altamente efectiva a los efectos de su aplicación como sistema de
incentivos monetarios para los directivos y empleados de la organización.
* Evita prácticas cortoplacistas que terminan deteriorando en el mediano y
largo plazo la performance de la compañía.
El EVA es el resultado de restar a los beneficios
ordinarios de la empresa o unidad de negocios, antes de intereses y después de
impuestos (BAIDI), el producto de multiplicar el valor contable del activo por
el coste promedio del pasivo. Otra forma de calcularlo es multiplicando el
valor contable del activo por la diferencia entre la rentabilidad del activo y
el coste promedio del pasivo.
Al centrar la atención en las ganancias que quedan
después de deducir el costo de todo el capital, el EVA revela el verdadero
desempeño de una compañía suministrando a sus ejecutivos una información
financiera nueva y más valiosa que podrán aplicar en la toma de sus decisiones
empresariales, desde la adquisición o enajenación de activos hasta la
planificación de mercado, la elaboración de presupuestos para proyectos y la
creación de productos.
Si bien el vincular la remuneración de los empleados a
una constante mejora en base al EVA puede llegar a generar resultados
asombrosos, mucho más lo es si combinamos el EVA con el sistema de mejora
continua Kaizen.
Por lo pronto podemos decir que Coca Cola viene
utilizando el sistema EVA desde hace más de veinte años, logrando durante este
período ser una de las empresas de mayor crecimiento y rentabilidad a nivel
mundial. Claro está que no fue el EVA por sí sólo que permitió tan importantes
resultados, pero el mismo sirvió de guía en la toma diaria de decisiones en
cuanto a temas de marketing, producción y finanzas.
Desde fines de la década del 80, más de 500 empresas
de primer nivel han adoptado el modelo de administración integral creado por Stern Stewart, viéndose
recompensados con aumentos de alto nivel en sus rendimiento.
Cómo antes se dijo, muchas empresas japonesas y
americanas combinaron el EVA con sistemas de mejora continua, entre ellos el Kaizen, y/o el Just in Time,
logrando de tal modo medir de mejor manera los logros obtenidos, además de
recompensar y motivar al personal por tales obtenciones.
A nivel latinoamericano empresas como Vitro de México,
Brahma y Globopar de
Brasil, Sanford de Colombia y la principal
embotelladora de Coca Cola en Latinoamérica (Panamco)
hicieron punta en la implementación del EVA.
Objetivos del
EVA
Con la utilización del EVA se trata de solventar una
gran parte de las limitaciones presentadas por otros instrumentos de medición
tales como:
* El precio de mercado de las
acciones
* El beneficio neto
* El dividendo
* El flujo de caja
* La rentabilidad sobre la
Inversión o sobre Activos
* La rentabilidad sobre fondos
propios
De tal forma el EVA tiene entre sus características y
beneficios:
* Poder ser calculado para
cualquier tipo de empresas, no importando su actividad, ni tamaño.
* Poder aplicarse tanto a una
empresa en su totalidad, como a sus unidades de negocios por separado.
* En su cálculo se toman en
consideración todos los costos que se producen en la empresa, entre los cuales
se encuentra el costo del capital aportado por los propietarios.
* Toma debidamente en
consideración el riesgo con que opera la empresa.
* Contribuye a desanimar
prácticas y políticas que perjudiquen a la empresa tanto a corto como a largo
plazo.
* Reducir el impacto que la
contabilidad creativa puede tener en ciertos datos contables, como los
beneficios.
* Ser fiable al tratar de
comparar los datos de diversas empresas.
* Es fácil y rápido de
calcular.
* Presenta un alto nivel de
claridad.
Estrategias para
aumentar el EVA
Existen cinco formas de generar un mayor valor
económico agregado consistentes en:
1. Mejorar la eficiencia
de los activos actuales. Se trata de aumentar el rendimiento de los activos sin
invertir más, lográndose ello mediante el incremento de los precios de venta, o
de una reducción de los costes, o bien de ambas medidas simultáneamente, siendo
otra posibilidad el aumento en la rotación de los activos. Se ve en ello
claramente las amplias repercusiones que tiene el aplicar el Kaizen y/o el Just in Time como
forma de reducir costes, aumentar la rotación de los activos mediante una
disminución sistemática de los inventarios, y la posibilidad de lograr un
aumento en los precios gracias a un mejoramiento sustancial en los niveles de
calidad y servicio al cliente. El enfoque del Kaizen
en la eliminación sistemática de desperdicios deja sin lugar a dudas sus
secuelas positivas en el incremento del EVA.
2. Reducir la carga
fiscal mediante una planificación fiscal y tomando decisiones que maximicen las
desgravaciones y deducciones fiscales.
3. Aumentando las
inversiones en activos que rindan por encima del coste del pasivo.
4. Mediante la reducción
de activos, a los efectos de disminuir el monto sobre el cual se aplica el
coste de financiación. Tanto el Kaizen, como el Just in Time contribuye mediante la reducción de los
inventarios (tanto de insumos como de productos en proceso y terminados), la
menor necesidad de espacios físicos y de activos monetarios; a la reducción del
activo empresario. También la reducción del ciclo total del proceso es una
ventaja otorgada por el Kaizen en la disminución de
los créditos otorgados.
5. Reducir el coste
promedio del pasivo para que sea menor la deducción que se hace al BAIDI
(Beneficios antes de Intereses y después de Impuestos). La aplicación del Kaizen al generar una menor necesidad de fondos, además de
lograr un incremento en el flujo vía menores gastos (por la eliminación
sistemática de desperdicios) y mayores ingresos (vía un incremento
considerable en la calidad de los productos y servicios, atención a los
clientes y mayores niveles de satisfacción) da como resultado una mayor
solvencia financiera, y en consecuencia una mejor calificación crediticia y un
menor coste del capital.
Aplicando una estrategia que permita una combinación
adecuada de las formas de incrementar el EVA, puede lograrse importantes
incrementos en beneficio tanto de los accionistas o propietarios, como de los
directivos y empleados de la empresa.
EJEMPLO:
A continuación se realiza un ejemplo del cálculo del
EVA para una pequeña empresa , todos los datos son
dados en pesos:
La empresa pertenece al sector de transporte aéreo
cuyo beta es 1,45.
Los propietarios esperan un 19.95% de rendimiento por
el uso de su dinero, menos renta no sería atractiva (recuérdese la fórmula del
CAPM). Lo anterior tiene que ver con el rendimiento que podrían obtener
invirtiendo a largo plazo en actividades de igual riesgo (fondos, acciones o en
otras empresas).
Ejemplo de un
estado de resultados usual:
Ventas Netas |
2.600.000 |
Costo de ventas |
1.400.000 |
Gastos de administración |
400.000 |
Depreciación |
150.000 |
Otros gastos operacionales |
100.000 |
Utilidad operacional |
550.000 |
Intereses |
200.000 |
Utilidad Antes de Impuestos |
350.000 |
Impuestos (40%) |
140.000 |
Utilidad Neta |
210.000 |
Ejemplo de un Balance general común:
ACTIVOS |
|
PASIVOS |
|
Activo Corriente |
|
Pasivo corriente |
|
Efectivo |
50.000 |
Cuentas por pagar |
100.000 |
Cuentas por Cobrar |
370.000 |
Gastos causados por pagar |
250.000 |
Inventarios |
235.000 |
Deuda a corto plazo |
300.000 |
Otros activos |
145.000 |
Total pasivo corriente |
650.000 |
Total activos |
800.000 |
|
|
|
|
Pasivo a largo plazo |
|
Activos fijos |
|
Deuda a largo plazo |
760.000 |
Propiedades, planta y equipo |
1.550.000 |
Total pasivo a largo plazo |
760.000 |
Total activos fijos |
1.550.000 |
|
|
|
|
PATRIMONIO |
|
|
|
Capital |
300.000 |
|
|
Ganancias retenidas |
430.000 |
|
|
Resultados del ejercicio |
210.000 |
|
|
Total patrimonio |
940.000 |
|
|
|
|
TOTAL ACTIVOS |
2.350.000 |
PASIVOS Y PATRIMONIO |
2.350.000 |
Pasos para calcular el EVA:
Paso 1: Calcular la UODI
Paso 2: Identificar el capital de la empresa.
Paso 3: Determinar el costo promedio ponderado de capital
Paso 4: Calcular el Valor Económico Agregado (EVA) de la empresa.
Paso 1: calcular la UODI
Ventas netas |
2.600.000 |
Costo de bienes vendidos |
1.400.000 |
Gastos generales, de ventas y de
administración |
400.000 |
Depreciación |
150.000 |
Otros gastos operativos |
100.000 |
Utilidad operativa |
550.000 |
Impuestos pagados |
140.000 |
UODI |
410.000 |
Nota: este cálculo de la UODI, no
incluye los "descuentos" de impuestos por razones de la deuda. Las
empresas que pagan altos impuestos y tienen deudas también altas, pueden ser
consideradas para efectos de descuentos en el pago de impuestos, pero esto
quizás es más fácil realizarlo si se adiciona el componente de descuento en
impuestos después, en el CPPC.
Una forma alternativa de calcular la UODI es:
Utilidad neta después de
impuestos |
210.000 |
Intereses |
200.000 |
UODI |
410.000 |
Paso 2: Identificar el capital (C) de la empresa
Se puede calcular desde la aproximación financiera así:
Deuda a corto plazo |
300.000 |
15%
|
Deuda a largo plazo |
760.000 |
38%
|
Patrimonio |
940.000 |
47%
|
Capital |
2.000.000 |
|
Para mantener
la sencillez del ejemplo y no hacer ajustes, se asume que todos los valores en
libros son buenos estimativos de los valores de mercado. Además, como se trata
de una pequeña empresa, ni el patrimonio ni la deuda bancaria son negociados en
el mercado financiero, por lo cual también se asume que los valores del balance
son buenos estimativos de los valores de mercado.
Paso 3: Determinar el costo
promedio ponderado de capital (CPPC)
En este ejemplo: CPPC = 7.864%
Debido a:
La compañía tiene también un endeudamiento del 60%
(pasivo total/activo total) y se asume que tiene que pagar el 9% de interés por
ella. Luego el costo promedio de capital sería:
CPPC= c* x (patrimonio/activo) + c i x (pasivo/activo)
x (1 - t)
CPPC = 19.95% x (0.4) + 9% x (0.6)
(1 - 0.4)
CPPC = 7.98% + 5.4% x 0.6
CPPC = 11.22 %
(usando
una tasa impositiva del 40%)
Nota: el CPPC depende del nivel
del tipo de interés corriente (a mayores tasas de interés, el CPPC será más
alto) y al negocio de la empresa (a mayor riesgo mayor CPPC).
Paso 4: Calcular el EVA de la
empresa
EVA = UODI - Capital * CPPC
EVA = 410.000 - 2.000.000 * 11.22%
EVA = 185.600
La empresa del ejemplo creó valor
por $185.600
Nota: este es
el cálculo del EVA para un año. Si una empresa calcula el EVA para un
trimestre, entonces debería también calcular el monto que debe pagar por el
costo de capital trimestralmente o por el período que desee:
Y así para cualquier período. El
procedimiento completo: el EVA en el reporte interno
Ventas netas |
2.600000 |
Costo de lo vendido |
1.400000 |
Gastos generales, de ventas y
administrativos |
400.000 |
Depreciación |
150.000 |
Otros gastos operacionales |
100.000 |
Utilidad operacional |
550.000 |
Impuestos pagados |
140.000 |
UODI |
410.000 |
Costo de capital |
224.400 |
EVA |
185.600 |
Ejemplo adaptado de "EVA for Small Manufacturing
Companies" (Roztocki y Needy, 1998)
El EVA se complementa con otro indicador que toma
debidamente en consideración las perspectivas futuras de la empresa. Este
indicador se denomina Valor de Mercado Añadido, calculándose el mismo a partir
del precio de mercado de las acciones. Este precio toma en cuenta la posible
generación de ingresos futuros, motivo por el cual es recomendable la
utilización conjunta del EVA y el VMA (Valor de Mercado Añadido), dado que el
primero se enfoca en la capacidad de generación de ingresos del año
transcurrido, en tanto que el segundo no sólo se basa en los ingresos ya
acaecidos, sino que además mide la capacidad de generar flujos positivos de
ingresos en el futuro. Una diferencia importante entre el EVA y el VMA se da en
que el primero se calcula sin considerar los resultados extraordinarios, en
tanto que el VMA aumenta cuando la empresa obtiene resultados extraordinarios
positivos, y disminuye cuando se producen pérdidas extraordinarias.
Este VMA se
calcula restando al valor de mercado de las acciones el importe que los
accionistas aportaron a la empresa. El valor de mercado de las acciones es la
cotización de las mismas en la bolsa. (Para aquellas empresas que no coticen en
bolsa deberán contar con una oferta de compra de la empresa a
los efecto de su cálculo). La mejor forma de incrementar el Valor de
Mercado Añadido consiste en las mismas estrategias y técnicas aplicadas para
aumentar el valor del EVA.
Infografia