Gerwin Griffioen's Technical Analysis Pages

April 5, 2003

LENGTH: 2033 words

HEADLINE: FINANCIELE MARKTEN: HET IS DUS TOCH ONZIN

BYLINE: Peter Hendriks

Beleggingsbeslissingen baseren op historische koerspatronen is heel populair. Gebruikers trekken de effectiviteit van de methode zelden in twijfel. Onderzoeker Gerwin Griffioen legt echter een bom onder technische analyse.

Technische analyse is moeilijk weg te denken uit de financiele markt. Valutahandelaren, inkopers van grondstoffen op de termijnmarkten en aandelenbeleggers maken er op grote schaal gebruik van. Dat de voorspellende kracht ervan wetenschappelijk nooit is aangetoond, lijkt absoluut geen probleem. Gebruikers zullen zich echter moeten herbezinnen. Nieuw onderzoek aan de Universiteit van Amsterdam laat weinig ruimte over voor discussie: technische analyse werkt niet.

De econometrist Gerwin Griffioen heeft vier jaar lang honderden technische strategieen getoetst. Griffioen: Het komt erop neer dat ik heb onderzocht of beleggingsstrategieen gebaseerd op koersbewegingen uit het verleden, voorspellend kunnen werken. Ik heb tijdens mijn onderzoek nergens een, wat wetenschappers noemen, statistisch significante, winstgevende strategie gevonden.'

Technisch analisten gaat ervan uit dat koersen zich volgens vaste patronen bewegen. Op basis van oude koerspatronen proberen ze het toekomstige koersverloop te voorspellen. Een belangrijk uitgangspunt is dat er steun- en weerstandniveaus bestaan. Als in het verleden een koers een aantal malen is gaan dalen zodra een bepaald koersniveau is bereikt, spreken technisch analisten van een weerstand. Ze rekenen erop dat de koers in de toekomst ook moeite zal hebben om door dat niveau heen te breken. Bij dalingen zien ze hetzelfde verschijnsel. Dan wordt echter gesproken van steunniveaus. Verder zijn er oplopende en dalende trendkanalen: parallel lopende lijnen waarbinnen de koers naar boven of beneden kronkelt.

In de technische analyse geldt ook dat hoe meer handel er achter een koersbeweging zit, hoe serieuzer het tot stand gekomen koerspatroon wordt genomen.

De natuurlijke tegenhanger van de technicus is de fundamentele analist. Deze probeert zich op basis van alle beschikbare informatie een beeld te vormen van een bedrijf. Hij kijkt onder meer naar de te verwachten winsten, de orderpositie, de economie en ontwikkelingen in de sector. Op die manier probeert de fundamentele analist een inschatting te maken van de reele waarde van een fonds en vast te stellen of een fonds misschien onder- of overgewaardeerd is. Een fundamentele analist kijkt naar de prestaties van een bedrijf, terwijl een technisch analist helemaal blind vaart op de grafiek.

Op deze manier worden vooral op de valutamarkten dagelijks transacties ter waarde van honderden miljarden uitgevoerd. Griffioen heeft dus zeker geen onbetekenend onderwerp bij de kop genomen.

Goederentermijnmarkt

Griffioen (26) had geen bepaalde affiniteit met beleggen toen hij met zijn onderzoek begon. Mijn moeder hield zich er wel mee bezig. Bij ons stond de teletekst altijd op de koersen, maar ik hield me er helemaal niet mee bezig'. Over technische analyse had hij geen mening. In 1998 kwam hij als student econometrie voor het eerst in aanraking met het fenomeen. Zijn afdeling kreeg een verzoek van Unicom, een bedrijf dat in cacao handelt, om uit te zoeken of technische analyse op de goederentermijnmarkt een zinvol hulpmiddel is voor cacaohandelaren. Het bedrijf merkte namelijk dat veel concurrenten gebruik maakten van technische handelsstrategieen en wilde de boot niet missen. Griffioen kreeg van zijn professor de opdracht toegeschoven. De uitkomst van mijn onderzoek had iets tegenstrijdigs. De Londense cacaomarkt ontwikkelde zich wel volgens voorspelbare patronen, terwijl in dezelfde periode de New Yorkse cacaomarkt dat niet deed. Uit mijn analyse bleek dat de wisselkoersverhouding tussen dollar en pond de verstorende factor vormde. Het leek mij dat je niet veel kunt beginnen met een voorspeltechniek die zo beinvloed wordt door toevalligheden.'

Voor zijn promotie-onderzoek richtte Griffioen zich vooral op de New Yorkse Dow Jones Industrial-index, de AEX-index en de cacaotermijnmarkten. Hij bekeek de periode 1974 tot en met 2001. Alle fondsen uit de twee indices werden ook nog afzonderlijk bekeken. Griffioen: Ik heb op al deze koersenreeksen 787 trendvolgende technische strategieen losgelaten. Dat was een selectie uit een veel groter aantal. Ik heb de periode 1973-1986 ook nog los van de totale onderzoeksperiode bekeken. Er bestaat namelijk onderzoek waaruit opgemaakt kan worden dat technische analyse voor 1987 wel in zekere mate werkte, maar daarna niet meer. Het was dus de moeite waard om daar nog eens naar te kijken.'

Bij zijn onderzoek maakte Griffioen gebruik van tijdreeksen van totaal verschillende lengtes. Een belangrijk onderdeel van zijn onderzoekstechniek is dat hij de koersgrafieken op een bepaald moment in twee stukken knipt. Hij heeft bijvoorbeeld geprobeerd of er aan de hand van een historie van vijf dagen, iets voorspeld kon worden over de zesde dag. Maar ook of er op basis van vijf jaar historie, voorspellende regels zijn te vinden die wat kunnen zeggen over het koersverloop in het zesde jaar.

Griffioen: Als je zo'n koersreeks als een geheel bekijkt, lijkt er soms wel sprake van voorspelbaarheid. Vooral bij sommige AEX-aandelen viel dat op. Het beeld werd anders toen ik koersreeksen ging opknippen en de transactiekosten mee liet wegen. Van voorspelbaarheid bleek toen geen sprake meer te zijn.'

Griffioen heeft ook nog uitgeprobeerd of werken met automatische verkoop bij bepaalde verliesniveaus (stop-loss-orders) tot winst leidde. Deze strategie wordt door veel technici gezien als een belangrijke manier om de missers uit de portefeuille weg te zeven. Ook deze aanpak bleek echter niets op te leveren. Aandelen selecteren met behulp van technische hulpmiddelen blijkt niet effectiever dan willekeurige aandelen kopen.

Ondanks de negatieve uitkomst van Griffioens onderzoek sluit hij niet uit dat technische analyse kan werken. Mensen die een nieuwe technische handelsstrategie hebben gevonden, moeten deze dan wel voor zichzelf houden: Veel moderne technische voorspeltechnieken kunnen goed werken op koersreeksen uit de periode 1896 tot 1954. In de periode daarna werken ze niet meer omdat alle winstmogelijkheden worden weggeconcurreerd door veelvuldig gebruik. Te veel mensen stuiten via dezelfde strategie op dezelfde winstkans.'

Dat is in tegenspraak met de stelling dat technische analyse juist gebaat is bij grote groepen gebruikers. Daardoor zou je namelijk een zelfvervullende profetie creeren. Zo geredeneerd zou een aandeel dat volgens de grafiek een weerstand heeft op twintig euro, vanzelf weer gaan dalen zodra dat koersniveau is bereikt. Bijna iedereen die zich door de grafiek laat leiden zal immers op een koersniveau van twintig euro winst nemen. Die massale verkopen drukken de koers dan weer onder de twintig euro.

Griffioen: Het verschijnsel van de self-fulfilling prophecy wordt vaak aangehaald in de technische analyse. Ik acht het onwaarschijnlijk dat dit inderdaad optreedt. Als je tien verschillende technisch specialisten een bepaalde koersgrafiek geeft, krijg je tien verschillende interpretaties. Bovendien zijn er grote aantallen beleggers die helemaal geen gebruik maken van technische analyse. In zo'n markt kan een bepaalde technische handelsstrategie het verloop van een koers nooit bepalen.'

Hoe verklaart Griffioen dat technische analyse, hoewel de effectiviteit nooit is bewezen, zo populair is. Ik denk dat dat vooral het is gevolg van de snelle verbreiding van de pc, het internet en vervolgens de golf van handige beleggingssoftware op basis van technische analyse die op de markt kwam. Maar met de bijzondere voorspellende kracht van technische analyse kan het volgens mij niets te maken hebben.'

Kader bij artikel:

REACTIE JUUS DE KEMPENAER, technisch analist van Kempen & Co en voorzitter van het Education Committee van de International Federation of Technical Analysts.

Het verhaal van Griffioen staat naar mijn idee erg ver af van de praktijk van alle dag. Technisch analisten die met trendvolgende technieken werken, weten dat ze met dertig a veertig procent van hun aanbevelingen goed zitten. Dat is geen probleem zolang je erin slaagt om met die dertig tot veertig procent de verliezen op die resterende beleggingen goed te maken. De resultaten van deze trendvolgende strategieen worden vaak beduidend beter wanneer ze worden gecombineerd met een goed money management, zoals het gebruik van stop-loss-niveaus. Dat betekent dat bij een afgesproken verliespercentage het aandeel of de valuta automatisch wordt verkocht. Zo kun je de verliezen binnen de perken houden.

Technisch analisten weten heel goed dat hun techniek niet altijd even effectief is. Een technische benadering werkt bijvoorbeeld beter in markten die langdurig stijgen of dalen, dan in markten die per saldo weinig ontwikkeling laten zien. Daarmee moet je rekening houden.

Ik geloof verder niet dat technische analyse tot 1954 wel werkte en daarna opeens niet meer. Dat zou komen doordat halverwege de jaren vijftig technische analyse veel meer in zwang kwam. Ik kan me wel voorstellen dat alles enorm is versneld. Koersontwikkelingen die vroeger in weken of maanden tot stand kwamen, vinden nu binnen een paar uur plaats. Zo beschouwd is snelheid een veel belangrijkere factor geworden. Zelf merk ik overigens nog steeds dat je heel goed langetermijnontwikkelingen kunt aangeven met technische hulpmiddelen. Voor institutionele klanten kijk ik eigenlijk nooit naar kortere termijnen dan een week.

Tot slot kan ik me moeilijk voorstellen dat technische analyse in een extreem concurrerende wereld als de financiele sector in vijftig jaar tijd de plaats had kunnen veroveren die deze nu heeft, als het niet zou werken.'

Hoe belangrijk is technische analyse in de handel?

Volgens Steven Wesiak, technisch analist bij ABN Amro, maken in bepaalde markten handelaren heel veel gebruik van technische analyses. De belangrijksten zijn de grondstoffen- en de valutamarkten. Hij ziet het als een instrument waarmee je het sentiment probeert te vangen: Fundamentele analyse is prima als je wilt bepalen welke kant de trend opgaat. Je kunt er alleen niet mee bepalen waar het omslagpunt van de trend ligt. Met technische analyse kun je dat wel. Bij een daling van de koers van een munteenheid kun je op de grafiek zien wat in het verleden de dieptepunten van de grafiek waren. De kans is groot dat een daling stopt zodra de koers weer op zo'n niveau is aangeland. Ik kan het niet kwantificeren, maar ik kan je wel garanderen dat in de valutamarkten technische analyse een heel belangrijk instrument is, vooral op het gebied van timing.'

Lee Ferridge, valutastrateeg bij de Rabobank in Londen, bevestigt dit beeld. Volgens hem is technische analyse vooral belangrijk voor de kortere termijn. Op dagniveau bijvoorbeeld. Voor de langere termijn letten ze op de valutamarkt ook veel op macro-economische gegevens. Hij stelt dat verreweg de meeste valutahandelaren gebruikmaken van technische handelsstrategieen. Maar een heel kleine minderheid benadert de markt puur fundamenteel.

Bart Verzaal, cacaohandelaar bij Unicom, is voorzichtig met technische analyse. Wij varen er bepaald niet blind op. Logisch, wij zijn het bedrijf waarvoor Griffioen zijn eerste onderzoek heeft gedaan. Maar als we een weerstandslijn zien, negeren we die heus niet. Je moet technische analyse wel altijd combineren met gedegen fundamentele kennis.

Hinrik Vrieze, controller bij rubberhandelaarWurfbain, stelt dat zijn bedrijf nauwelijks op de termijnmarkten actief is en dus weinig gebruikmaakt van technische analyse. Wij handelen in ruwe rubber, maar het grootste gedeelte van onze rubber halen we direct bij de planters vandaan. Ter afdekking van bepaalde prijsniveaus werken we wel met termijncontracten, maar technische analyse gebruiken we daar niet bij. De grote rubbermarkten zitten in Singapore, Tokio en Shanghai. In de Aziatische regio, vooral in Japan, zitten handelaren die hun rubber direct via de termijnmarkt betrekken. Die maken vaak wel gebruik van technische strategieen.'